حالات جديدة لتنظيم الأصول الرقمية: النزاعات القانونية الناجمة عن مبيعات أجهزة التعدين

في عام 2023، قدمت هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) دعوى كبيرة ضد شركة تشفير، متهمة إياها بتنفيذ عملية احتيال واسعة النطاق من خلال بيع أجهزة تُسمى "جهاز التعدين"، مع مبلغ متورط يصل إلى 18 مليون دولار. حددت SEC في الدعوى أنها تطلب بشكل واضح حظر المدعى عليه بشكل دائم من المشاركة في المعاملات التجارية والأعمال المتعلقة بالأوراق المالية المزعومة، ومصادرة العائدات غير القانونية، ومنع الأفراد المعنيين من المشاركة في أي إصدار للأوراق المالية غير المسجلة (بما في ذلك أوراق مالية الأصول الرقمية).

وفقًا للحكم الصادر في 23 سبتمبر 2024، حكم القاضي بأن هيئة الأوراق المالية والبورصات قد أثبتت بما فيه الكفاية أن مبيعات أجهزة التعدين الخاصة بالشركة واتفاقيات الاستضافة تشكل أوراق مالية، وأن المدعى عليه قد خلق وهم العوائد الاستثمارية من خلال بيانات كاذبة. إن جوهر هذه الاحتيال يكمن في بناء فخ استثماري يبدو مثاليًا: بعد أن يدفع المستثمر 3000 دولار لشراء جهاز التعدين، وعد المدعى عليه بتحقيق عائد شهري قدره 100 دولار، بمعدل عائد سنوي يصل إلى 40%-100%. ومع ذلك، فإن الحقيقة ليست بهذه الروعة: لم تستخدم الشركة أجهزة التعدين للتعدين الفعلي، بل قامت بتمويه العوائد من خلال شراء الرموز غير المستخرجة، وفي النهاية فقدت هذه الرموز قيمتها تمامًا بسبب نقص السيولة في السوق الثانوية.

تمتلك نموذج العمل الخاص بالشركة طابعاً مضللاً للغاية: من جهة، تتظاهر ببيع الأجهزة، ومن جهة أخرى، تربط المستثمرين بعمق من خلال بروتوكولات الاستضافة. وفقًا للبروتوكول، تدعي الشركة أنها ستقوم "بإكمال جميع الأعمال" لتحقيق العائد المتوقع، وأصبح هذا النموذج "الالتزام + التحكم" هو جوهر النزاع في القضية.

قررت المحكمة أن مبيعات جهاز التعدين واتفاقيات الوكالة تشكل تداول الأوراق المالية، وتوافق على تعريف عقود الاستثمار في قضية SEC ضد W.J. Howey Co. لعام 1946. لم يقم هذا الحكم فقط بإلغاء دفاع المدعى عليه بشأن "عدم وجود تداول للأوراق المالية"، بل أوضح أيضًا إدخال أجهزة التعدين الرقمية ضمن نطاق تنظيم الأوراق المالية.

تحليل النقاط الخلافية: لماذا تم اعتبار تداول أجهزة التعدين كأوراق مالية؟

مدى تطبيق اختبار هاوي

تشمل العناصر الأربعة لعقد الاستثمار التي وضعتها المحكمة العليا الأمريكية في قضية Howey: استثمار الأموال، مشروع مشترك، توقع الأرباح، والأرباح الناتجة عن جهود الآخرين. تكمن جوهر دفاع الشركة المدعى عليها في: التأكيد على أن جهاز التعدين هو "سلعة للاستخدام الشخصي للمستخدم النهائي"، والادعاء بأن التزام الأرباح في اتفاقية الاستضافة هو حافز تجاري وليس إصدار أوراق مالية، ولا يوجد مشروع مشترك كما هو مطلوب للأوراق المالية.

ومع ذلك، في هذه القضية، قرر القاضي من خلال التدقيق الشامل أن العلاقة بين السيطرة ومصدر العائدات قد تجاوزت نطاق تجارة السلع، أي أن العائدات في اتفاقية الحضانة لها طبيعة عائدات الاستثمار في الأوراق المالية، وفي النهاية تم إدراج معاملات أجهزة التعدين ضمن نطاق المشروع المشترك. الحكم المحدد هو كما يلي:

1. استثمار الأموال: يدفع المستثمر 3000 دولار لشراء جهاز التعدين، مما يتوافق مع عنصر استثمار الأموال؛
2. المشروع المشترك: عائدات المستثمرين لا تأتي من قدرة جهاز التعدين نفسه على التعدين، بل تعتمد على سيطرة الشركة على النظام وتشغيله، مما يشكل مشروعًا مشتركًا بين المستثمرين والمبادرين؛
3. توقعات الربح: وعد بعائدات مرتفعة للغاية تتراوح بين 40%-100%، تتجاوز بكثير عوائد الاستثمار التجاري العادية، تتماشى مع خصائص "الربح المتوقع"؛
4. جهود الآخرين: تلتزم الشركة "بإكمال جميع الأعمال"، ولا يحتاج المستثمرون للمشاركة في التشغيل، وتعتمد الأرباح بالكامل على جهود المؤسسين.

التفسيرات المتعددة في المجال القانوني

على الرغم من أن الحكم القضائي قد تم تحديده، إلا أن هناك انقسامات ملحوظة في المجتمع القانوني بشأن هذه القضية. ترى بعض الآراء أن هذه نوع من الاحتيال المحدد، مشيرة إلى أن اتهامات SEC تستهدف دعاية الشركة الزائفة وتصميم اتفاقيات الوكالة، وليس نفي مبيعات أجهزة التعدين نفسها، طالما أنه يتم بيع أجهزة التعدين بشكل "استخدام نهائي للمستخدم"، لا يزال بالإمكان تجنب تصنيفها كأوراق مالية.

هذا الحكم أثار أيضًا مناقشات حادة بين ممارسي الصناعة والباحثين القانونيين حول اختبار هاوي. يرى المؤيدون أن هذه القضية تجسد جوهر "الجوهر أهم من الشكل" في اختبار هاوي - على الرغم من أن جهاز التعدين هو منتج مادي، إلا أن السيطرة المطلقة للمروجين على النظام والارتباط القوي بالعائدات يشكلان الخصائص الجوهرية "للعمل المشترك". بينما يحذر المعارضون من أنه إذا ثبتت هذه المنطق، فإن جميع مبيعات الأجهزة التي تتضمن وعودًا بالعائدات (مثل الشروط المرفقة مع بيع المعدات التي تقدم توزيع الأرباح) قد تُعتبر أوراقًا مالية، مما يؤدي إلى غموض في حدود التطبيق القانوني.

تُعبر هذه الفجوة في جوهرها عن التحديات العميقة التي تواجه تنظيم الأصول الرقمية: كيف يمكن تحقيق التوازن بين حماية المستثمرين وتشجيع الابتكار التكنولوجي؟ من الضروري في المستقبل توضيح المعايير من خلال الأحكام القضائية، مثل توضيح أنه عند بيع السلع مع وعود بالعوائد، يجب أن تستوفي في الوقت نفسه شروط "التشغيل اللامركزي" (مثل إمكانية اتخاذ المستخدمين لقرارات تشغيل العقد بأنفسهم) و"توزيع المخاطر" (مثل أن يتحمل المستثمرون تكاليف صيانة المعدات) لاستبعاد صفات الأوراق المالية.

أمثلة مرجعية لتأهيل الأصول الرقمية الأخرى

في بعض القضايا المعروفة المتعلقة بالأصول الرقمية، قامت المحكمة أيضًا بتقييم الأصول الرقمية على أنها أوراق مالية بناءً على اختبار Howey. على سبيل المثال، في قضية تتعلق بـ XRP، اعتبرت المحكمة أن مبيعات XRP الموجهة للمستثمرين المؤسسيين تتوافق مع تعريف الأوراق المالية. بشكل أكثر تحديدًا، ربط المُصدر بوضوح قيمة XRP بتطوره الخاص من خلال كتيب الترويج، وسلوك شراء المستثمرين يشكل استثمارًا في مشروع مشترك، وتوقع الأرباح يعتمد تمامًا على تطوير التكنولوجيا والترويج للسوق من قبل فريق الإصدار. بينما لم تُعتبر المبيعات البرمجية في السوق الثانوية أوراقًا مالية بسبب عدم وجود التزامات بالعائدات وعدم وجود ارتباط مباشر بين المستثمرين والإصدار.

في حالة أخرى تتعلق بالعملات المستقرة الخوارزمية، قضت المحكمة بأن الأصول الرقمية المعنية تتوافق مع تعريف الأوراق المالية، والسبب الرئيسي هو معيار "الأرباح تأتي من جهود الآخرين". على الرغم من أن المشروع يعتمد آلية مستقرة خوارزمية، إلا أن الإفصاح المستمر عن المعلومات وظهور المؤسس علنًا أدى إلى تشكيل توقع معقول لدى المستثمرين بأن "مصدر الأرباح هو جهود فريق المشروع". وأشار القاضي بشكل خاص إلى أن درجة اللامركزية ليست معيارًا لاستبعاد خصائص الأوراق المالية - طالما أن هناك "تسويق يقوده المؤسسون ووعود بالعائدات"، حتى لو تم تنفيذ تداول الأصول بالكامل عبر العقود الذكية، فقد يتم تضمينها ضمن التنظيم.

مستقبل تحديد الأصول الرقمية

في هذه القضية، قامت الشركة المعنية من خلال اتفاقية الوكالة بتحويل عائدات جهاز التعدين إلى خصائص مالية، مما يجعل المستثمرين يشاركون فعلياً في "مشروع مشترك" يعتمد على عمليات الجهة المُبادرَة، وليس في جهاز التعدين نفسه كمعدات. على المدى القصير، تُظهر هذه القضية بعض الردع ضد السلوكيات الملتوية في تغليف مشاريع التشفير، مما يفيد في حماية مصالح مستثمري الأصول الرقمية؛ بينما على المدى الطويل، تسهم هذه القضية في دفع تطور إطار تنظيم الأوراق المالية.

مع ظهور الأصول الرقمية والتشفير مثل العقود الذكية، تشهد المشاهد المالية التقليدية تغييرات جذرية، ولم يعد من الممكن ببساطة تطبيق اختبار Howey لتلبية احتياجات التنظيم، بل ينبغي التفكير ديناميكياً في الشكل المحدد للمشاريع، وتوازن العلاقة بين الابتكار التكنولوجي والتنظيم القانوني. في الختام، إن التطور الصحي للسوق المشفرة لا يمكن أن يتم دون حوار عميق بين المنطق القانوني والمنطق التكنولوجي، حيث يتم الكشف عن الصورة المستقبلية لتصنيف الأصول الرقمية من خلال هذه الحالات واحداً تلو الآخر.