Bitcoin Reserve Company : l'or numérique sur le bilan

En 2025, les entreprises intégrant le Bitcoin dans leur bilan sont devenues l'un des points d'intérêt pour les investisseurs sur le marché public. Bien que les méthodes d'exposition directe au Bitcoin soient variées, telles que les ETF, le spot, les jetons encapsulés ou les contrats à terme, de nombreux investisseurs préfèrent détenir indirectement du Bitcoin en achetant des actions de sociétés détenant des réserves de Bitcoin. Le prix des actions de ces entreprises est généralement supérieur à leur valeur nette d'actif des Bitcoins détenus (NAV).

Ce phénomène de prime reflète l'écart entre le prix des actions et la valeur des Bitcoin détenus par l'entreprise. Par exemple, si une entreprise détient des Bitcoin d'une valeur de 100 millions de dollars et que le capital social total est de 10 millions d'actions, alors le NAV Bitcoin par action est de 10 dollars. Si à ce moment-là le prix de l'action est de 17,5 dollars, le taux de prime atteint 75 %. Dans ce contexte, mNAV (multiplicateur de la valeur nette d'inventaire) indique que le prix de l'action est un multiple du NAV Bitcoin, tandis que le taux de prime est le pourcentage de mNAV moins 1.

De nombreux investisseurs peuvent se demander pourquoi la valorisation de ces entreprises peut dépasser de loin les actifs en Bitcoin qu'elles détiennent réellement.

Effet de levier et avantages du marché des capitaux

La principale raison de la prime sur le prix des actions des entreprises de réserve de Bitcoin pourrait être qu'elles peuvent utiliser les marchés de capitaux publics pour effectuer des opérations de levier. Ces entreprises peuvent lever des fonds en émettant des obligations et des actions, ce qui leur permet d'augmenter leur position en Bitcoin. En essence, elles deviennent des outils de haute β pour Bitcoin, amplifiant la sensibilité de Bitcoin aux fluctuations du marché.

Dans cette stratégie, la méthode la plus courante et la plus efficace est l'"émission au prix du marché" ( ATM ) plan d'augmentation des actions. Ce mécanisme permet à l'entreprise d'émettre progressivement de nouvelles actions en fonction du prix actuel des actions, ce qui a un impact minimal sur le marché. Lorsque le prix des actions est supérieur à la NAV du Bitcoin, chaque dollar levé par le plan ATM peut acheter plus de Bitcoins que la dilution de la quantité de Bitcoins détenus par action due à l'augmentation des actions. Cela crée un "cycle de valorisation de la détention de Bitcoin par action", élargissant continuellement l'exposition au Bitcoin.

Une entreprise technologique de renom est un exemple typique de cette stratégie. Depuis 2020, cette entreprise a levé des milliards de dollars par l'émission d'obligations convertibles et de financements par actions secondaires. Au 30 juin, l'entreprise détient 597 325 jetons Bitcoin, soit environ 2,84 % de l'offre totale en circulation.

Ce type d'instrument de financement est uniquement destiné aux sociétés cotées en bourse, leur permettant d'augmenter continuellement leur détention de Bitcoin. Cela amplifie non seulement l'exposition au Bitcoin, mais crée également un effet de récit composite. Chaque levée de fonds réussie et chaque augmentation de détention de Bitcoin renforcent la confiance des investisseurs dans ce modèle. Ainsi, les investisseurs qui achètent des actions de ce type d'entreprises n'achètent pas seulement du Bitcoin, mais achètent également "la capacité d'augmenter continuellement leur détention de Bitcoin à l'avenir".

Analyse de l'écart de prime

Le tableau ci-dessous compare les primes de plusieurs entreprises de réserve de Bitcoin. Une entreprise technologique est la société cotée en bourse qui détient le plus de Bitcoin au monde, et elle est également un représentant connu dans ce domaine. Metaplanet est le plus agressif des accumulateurs de Bitcoin, et ses avantages en matière de transparence seront détaillés plus loin. Semler Scientific s'est engagé dans cette tendance plus tôt, ayant commencé à acheter des Bitcoins l'année dernière. Quant à The Blockchain Group en France, il indique que cette tendance s'étend des États-Unis vers le monde entier.

Taux de prime NAV de certaines sociétés de réserve de Bitcoin (au 30 juin ; en supposant un prix de Bitcoin de 107 000 $) :

| Nom de l'entreprise | Capitalisation (millions de dollars) | Quantité de Bitcoin détenue | Taux de prime | |----------|------------------|--------------|--------| | Une entreprise technologique | 17 445 | 597 325 | 75 % | | Metaplanet | 1,048 | 8,465 | 384% | | Semler Scientific | 475 | 2,051 | 110% | | Le Groupe Blockchain | 72 | 110 | 217% |

Bien que le taux de prime d'une certaine entreprise technologique soit relativement modéré (environ 75 %), les taux de prime d'entreprises plus petites comme The Blockchain Group (217 %) et Metaplanet (384 %) sont significativement plus élevés. Ces évaluations indiquent que le prix du marché ne reflète pas seulement le potentiel de croissance du Bitcoin lui-même, mais inclut également une évaluation globale de l'accès au marché des capitaux, de l'espace de spéculation et de la valeur narrative.

Bitcoin rendement : les indicateurs clés derrière la prime

L'un des indicateurs clés qui alimentent la prime des actions de ces entreprises est le "rendement du Bitcoin". Cet indicateur mesure la croissance de la quantité de Bitcoin détenue par action d'une entreprise sur une période donnée, reflétant son efficacité à augmenter ses avoirs en Bitcoin grâce à sa capacité de levée de fonds, sans causer une dilution excessive des actions. Parmi elles, Metaplanet se distingue par sa transparence, son site web offrant un tableau de bord de données Bitcoin en temps réel, mettant à jour dynamiquement les avoirs en Bitcoin, la quantité de Bitcoin détenue par action et le rendement du Bitcoin.

Metaplanet a publié une preuve de réserve, tandis que d'autres entreprises du secteur n'ont pas encore adopté cette pratique. Par exemple, une certaine entreprise technologique n'a adopté aucun mécanisme de vérification on-chain pour prouver sa détention de Bitcoin. Lors de la conférence "Bitcoin 2025" à Las Vegas, un cadre de cette entreprise s'est clairement opposé à la preuve de réserve publique, affirmant que cette initiative deviendrait une "mauvaise idée" en raison des risques de sécurité : "Cela affaiblirait la sécurité des émetteurs, des déposataires, des échanges et des investisseurs". Ce point de vue est controversé, car la preuve de réserve on-chain nécessite simplement de rendre publique la clé publique ou l'adresse, et non la clé privée ou les données de signature. Étant donné que le modèle de sécurité du Bitcoin repose sur le principe de "la clé publique peut être partagée en toute sécurité", rendre l'adresse du portefeuille publique ne met pas en péril la sécurité des actifs. La preuve de réserve on-chain offre aux investisseurs un moyen de vérifier directement l'authenticité de la détention de Bitcoin par l'entreprise.

Les impacts potentiels de la disparition de la prime

La surévaluation des sociétés de réserve de Bitcoin existe toujours dans un environnement de marché haussier où le prix du Bitcoin augmente et l'enthousiasme des petits investisseurs est à son comble. Aucune société de réserve de Bitcoin n'a encore vu son action se négocier en dessous de la NAV sur le long terme. Le prérequis de ce modèle commercial est la persistance d'une prime. Comme l'a souligné un analyste : "Lorsque le prix de l'action tombe à la NAV, la dilution des actions n'a plus de signification stratégique, mais devient une extraction de valeur." Cette phrase souligne la vulnérabilité fondamentale de ce modèle, le plan d'émission d'actions d'ATM (le moteur de capital de ces entreprises) dépend essentiellement de la prime sur le prix de l'action. Lorsque le prix de l'action est supérieur à la valeur par action du Bitcoin, la collecte de fonds par actions peut réaliser une appréciation de la détention de Bitcoin par action ; mais lorsque le prix de l'action tombe près de la NAV, la dilution des actions affaiblira plutôt qu'elle ne renforcera l'exposition des actionnaires au Bitcoin.

Ce modèle repose sur un cycle d'auto-renforcement :

1. La prime sur le prix des actions soutient la capacité de levée de fonds
2. Les fonds levés seront utilisés pour augmenter la détention de Bitcoin.
3. Renforcement de la narration de l'entreprise par l'accumulation de Bitcoin
4. La valeur narrative maintient la prime sur le prix des actions

Si la prime disparaît, le cycle sera rompu : le coût de financement augmentera, l'accumulation de Bitcoin ralentira, et la valeur narrative s'affaiblira. Actuellement, les entreprises de réserve de Bitcoin bénéficient encore d'un accès au marché des capitaux et de l'enthousiasme des investisseurs, mais leur développement futur dépendra de la discipline financière, de la transparence et de la capacité à "augmenter le nombre de Bitcoins par action" (plutôt que de simplement accumuler la quantité totale de Bitcoins). La "valeur d'option" qui confère de l'attractivité à ces actions en période de marché haussier pourrait rapidement se transformer en fardeau en période de marché baissier.