Le crépuscule de l'industrie du chiffrement : trouver une opportunité dans la crise

En 2022, le secteur du chiffrement a connu un tournant majeur. Les trois grands événements de cygne noir, Luna, 3AC et FTX, ont eu un impact et une destructivité bien supérieurs aux années précédentes. En remontant à la source, la crise avait déjà discrètement semé les graines de ses propres troubles : les problèmes de FTX remontent à l'effondrement de Luna, et les documents internes récemment divulgués confirment que de nombreuses pertes de FTX proviennent d'une période antérieure.

Observer les origines, ceux qui comprennent les principes de DeFi peuvent réaliser que l'effondrement rapide de Luna cette année est un exemple typique de schéma de Ponzi : marché anormal, retrait rapide, la valeur de marché de Luna de plusieurs milliards disparaît en un instant. Dans cet événement, de nombreuses institutions centralisées étaient mal préparées aux attentes du marché, ce qui a conduit à une exposition au risque trop importante, comme 3AC qui est rapidement passé d'un fonds de couverture neutre au risque à un parieur unilatéral.

Ensuite, la crise s'est enchaînée. En juin, le marché avait de nombreuses institutions détenant des positions asymétriques, avec un effet de levier élevé pour acheter du Bitcoin et de l'Ethereum, croyant aveuglément que certains niveaux fixes ne seraient pas franchis, entraînant des prêts entre institutions et provoquant l'événement 3AC. En septembre, après l'achèvement de la fusion d'Ethereum, le marché a commencé à se réchauffer, mais un événement inattendu a de nouveau déclenché l'effondrement de FTX.

Concernant l'incident FTX, d'un point de vue de la concurrence commerciale, cela pourrait être un acte de ciblage des concurrents dans le financement. Cependant, la situation a évolué de manière inattendue vers une panique sur le marché, le trou financier de Sam a été rendu public, entraînant un retrait rapide des fonds, ce qui a finalement conduit à l'effondrement rapide de l'empire commercial FTX.

Ces trois événements de cygne noir ont révélé plusieurs questions dignes de réflexion :

1. Les institutions peuvent également faire faillite. Les grandes institutions occidentales ont des malentendus sur la gestion des risques et la compréhension du monde du chiffrement, ce qui entraîne des réactions en chaîne. Le crédit non garanti entre les institutions a une forte transmissibilité.

2. Les équipes de quantification et de market making subissent également d'énormes pertes lors d'événements extrêmes. Une chute rapide du marché entraîne une méfiance envers les institutions, une fuite des capitaux, une insuffisance de liquidité, et les équipes de market making se retrouvent contraintes de transformer des actifs à forte liquidité en actifs à faible liquidité, faisant face à un blocage empêchant les retraits.

3. L'équipe de gestion des actifs a également été touchée. Ils ont réalisé des rendements α par le biais de prêts et d'émissions de jetons, accumulant ainsi une grande quantité d'actifs de prêt et de dérivés. L'effondrement des institutions a provoqué un effet domino, les exposant à des chocs dans des conditions de marché extrêmes.

Ces problèmes ciblent directement les problèmes d'opération des institutions centralisées. L'incident FTX marque également essentiellement l'arrivée du crépuscule des échanges centralisés. La peur mondiale face à l'opacité des cryptomonnaies, en particulier des échanges centralisés, est extrême. Les données montrent qu'au cours du mois dernier, un grand nombre d'utilisateurs ont transféré des actifs sur la chaîne.

Avant le crépuscule, la clé privée a succombé dans la guerre contre la nature humaine. Bien que la propriété des actifs sous-jacents dans le monde du chiffrement soit garantie par la clé privée, le manque d'institutions de garde tiers raisonnables au cours des dix dernières années dans les échanges centralisés a empêché les utilisateurs et les échanges de gérer leurs actifs, rendant les échanges vulnérables aux problèmes de nature humaine des gestionnaires d'échanges.

L'impact de la nature humaine dans l'affaire FTX était déjà prévisible. Sam était toujours très occupé, ne se permettant pas de laisser ses fonds inactifs. Pendant l'été DeFi, Sam transférerait souvent d'énormes actifs des portefeuilles chauds des échanges vers divers protocoles DeFi pour exploiter des opportunités. Lorsque la nature humaine désire plus d'opportunités, il est également difficile de résister à la tentation. Une grande quantité d'actifs des utilisateurs est conservée dans les portefeuilles chauds des échanges, et il semble logique d'utiliser ces actifs pour obtenir des revenus sans risque. De Staking à l'exploitation DeFi, en passant par l'investissement dans des projets précoces, à mesure que les rendements augmentent, le détournement pourrait devenir de plus en plus fréquent.

Ces événements nous enseignent que, pour les régulateurs et les grandes institutions, il est nécessaire d'apprendre des finances traditionnelles et de trouver des moyens appropriés pour que les bourses centralisées ne remplissent plus simultanément les rôles de bourse, de courtier et de dépositaire tiers. Il est également nécessaire d'utiliser des moyens techniques pour rendre les opérations de dépôt tiers et de négociation indépendantes, afin qu'il n'y ait pas de conflits d'intérêts. Si nécessaire, les régulateurs peuvent intervenir. En dehors des bourses centralisées, d'autres institutions centralisées doivent également apporter des changements.

Institutions centralisées : "Trop grandes pour échouer" à la reconstruction avec raison

Le cygne noir affecte non seulement les échanges centralisés, mais aussi les institutions centralisées connexes. Elles sont touchées par la crise, en grande partie en raison de l'ignorance des risques liés aux contreparties (, en particulier des échanges centralisés ). "Trop grand pour échouer" était l'impression que l'on avait d'FTX. C'est la deuxième fois que j'entends ce concept : début novembre, dans certaines discussions de groupe, la plupart des gens pensaient qu'FTX était "trop grand pour échouer". La première fois, c'était SuZhu qui a dit : "Luna est trop grand pour échouer, si elle tombe, quelqu'un viendra à la rescousse."

Mai, Luna s'est effondré. Novembre, c'était au tour de FTX.

Dans le monde de la finance traditionnelle, il existe un prêteur de dernier recours. Lorsque de grandes institutions financières subissent des événements graves, il y a souvent des organismes de tiers ou même des institutions soutenues par le gouvernement qui procèdent à des restructurations de faillite pour réduire l'impact des risques. Malheureusement, ce n'est pas le cas dans le monde de la cryptographie. En raison de la transparence sous-jacente, les gens analysent les données en chaîne par des moyens techniques, ce qui entraîne des effondrements rapides. Un petit indice peut provoquer un chaos.

C'est une épée à double tranchant. L'avantage est d'accélérer l'éclatement des bulles indésirables, permettant aux événements qui ne devraient pas se produire de disparaître rapidement ; le désavantage est qu'il laisse pratiquement aucune fenêtre d'opportunité aux investisseurs non sensibles.

Au cours du développement du marché, l'événement FTX marque essentiellement l'arrivée du crépuscule des échanges centralisés. À l'avenir, ils vont progressivement se transformer en ponts reliant le monde des monnaies fiduciaires et celui du chiffrement, en résolvant des problèmes tels que le KYC et les dépôts par des moyens traditionnels.

Comparé aux méthodes traditionnelles, les opérations sur la chaîne, plus publiques et transparentes, sont plus prometteuses. En 2012, la communauté avait déjà discuté de la finance sur la chaîne, mais à l'époque, elle était limitée par la technologie et les performances. Avec le développement des performances de la blockchain et des technologies de gestion des clés privées sous-jacentes, la finance décentralisée sur la chaîne, y compris les échanges de produits dérivés décentralisés, émergera progressivement.

Le jeu entre dans la seconde moitié, les institutions centralisées doivent se reconstruire au milieu des répliques de la crise. La pierre angulaire de la reconstruction reste la maîtrise de la propriété des actifs.

Il est donc judicieux d'interagir avec les échanges en utilisant des solutions de portefeuille basées sur le chiffrement MPC actuellement populaires. Maîtriser la propriété de ses actifs, transférer et échanger des actifs en toute sécurité par le biais d'un tiers et d'un échange, en limitant les transactions à une courte fenêtre de temps, afin de réduire autant que possible le risque de contrepartie et les répercussions en chaîne provoquées par des tiers.

Finance décentralisée : trouver des opportunités dans la crise

Lorsque les échanges centralisés et les institutions sont durement touchés, la situation DeFi s'améliorera-t-elle ?

Avec une grande sortie de fonds et une hausse des taux d'intérêt dans l'environnement macroéconomique, le DeFi fait face à un impact considérable : le rendement global est actuellement inférieur à celui des obligations d'État américaines. De plus, l'investissement dans le DeFi doit également tenir compte des risques de sécurité des contrats intelligents. Compte tenu des risques et des rendements, le DeFi n'est actuellement pas optimiste aux yeux des investisseurs matures.

Dans un environnement global plutôt pessimiste, le marché continue de mûrir des innovations. Des échanges décentralisés autour des produits dérivés financiers apparaissent progressivement, et l'innovation des stratégies de revenu fixe évolue rapidement. Avec la résolution progressive des problèmes de performance des chaînes publiques, les méthodes d'interaction DeFi et les formes possibles d'implémentation connaîtront également une nouvelle itération.

Mais cette mise à jour et itération ne se fait pas du jour au lendemain, le marché actuel est dans une phase délicate : des événements imprévus ont entraîné des pertes pour les teneurs de marché en chiffrement, la liquidité du marché est gravement insuffisante, ce qui signifie également que des cas extrêmes de manipulation du marché se produisent souvent.

Les actifs avec une bonne liquidité au début sont maintenant facilement manipulables. Une fois que le prix est manipulé, en raison de l'existence de nombreux agrégats entre les protocoles DeFi, de nombreuses entités peuvent être affectées de manière inattendue par les fluctuations de prix des jetons de tiers, se retrouvant ainsi avec des dettes sans raison.

Dans un tel environnement de marché, les opérations d'investissement peuvent devenir conservatrices. Actuellement, on préfère davantage rechercher des moyens d'investissement solides, en obtenant de nouveaux actifs par le biais du Staking. Parallèlement, un système appelé Argus a également été développé pour surveiller en temps réel diverses anomalies sur la chaîne, améliorant l'efficacité globale des opérations par le biais d'une méthode automatique utilisant ( semi ). Alors que des professionnels expérimentés du secteur adoptent progressivement une attitude prudemment optimiste envers le DeFi, nous nous demandons également quand le marché entier connaîtra un tournant.

Espérant un retournement du marché, les causes internes et externes sont toutes deux indispensables

Personne ne peut profiter indéfiniment d'une crise. Au contraire, nous espérons tous un tournant. Mais pour prévoir quand le vent va tourner, il faut d'abord comprendre d'où vient le vent.

La dernière volatilité du marché provient probablement de l'entrée des investisseurs traditionnels en 2017. Étant donné que la taille des actifs qu'ils apportent est relativement importante, et étant donné un environnement macroéconomique relativement assoupli, cela a contribué à une forte tendance haussière. Actuellement, il faudra peut-être attendre que les taux d'intérêt baissent à un certain niveau avant que l'argent liquide ne recommence à affluer dans le marché du chiffrement et que le marché baissier ne connaisse une inversion.

De plus, une estimation grossière précédente a montré que le coût total quotidien de l'ensemble de l'industrie du chiffrement, y compris les machines de minage et les professionnels, se situe entre des dizaines de millions et un milliard de dollars. Or, la situation actuelle des flux de fonds en chaîne indique que les entrées de fonds quotidiennes ne sont pas à la hauteur des coûts estimés, ce qui signifie que l'ensemble du marché reste en phase de jeu sur les stocks.

Le resserrement de la liquidité, associé à des jeux d'actions existants, ainsi qu'un environnement défavorable tant à l'intérieur qu'à l'extérieur de l'industrie, peuvent être considérés comme des causes externes à l'incapacité du marché à inverser la tendance. En revanche, les causes internes pouvant faire progresser l'industrie du chiffrement proviennent des points de croissance apportés par l'explosion des applications de type "killer".

Depuis que plusieurs narrations de la dernière bulle haussière se sont progressivement tues, nous n'avons toujours pas clairement identifié de nouveaux points de croissance dans l'industrie. Lorsque des réseaux de couche 2 comme ZK commencent à être progressivement lancés, nous ressentons vaguement les changements apportés par les nouvelles technologies, les performances des chaînes publiques s'améliorent encore, mais en réalité, nous n'avons toujours pas vu d'applications véritablement révolutionnaires. Au niveau des utilisateurs, nous ne savons toujours pas quel type d'application pourrait permettre un afflux massif d'actifs des utilisateurs ordinaires dans le monde du chiffrement. Par conséquent, la fin du marché baissier dépend de deux conditions préalables : d'une part, la levée de l'augmentation des taux d'intérêt dans l'environnement macroéconomique externe, et d'autre part, la découverte d'un nouveau point de croissance d'explosion d'une application révolutionnaire.

Mais il est important de noter que le retournement des tendances du marché doit également correspondre aux cycles inhérents de l'industrie du chiffrement. En considérant l'événement de fusion d'Ethereum en septembre de cette année, ainsi que la prochaine réduction de moitié de Bitcoin prévue en 2024, le premier s'est déjà produit, tandis que le second n'est pas très éloigné du point de vue de l'industrie. Dans ce cycle, le temps restant pour les percées d'application et l'explosion de la narration dans l'industrie est en réalité limité.

Si l'environnement macroéconomique externe et le rythme d'innovation interne ne suivent pas, alors la compréhension existante d'un cycle de quatre ans dans l'industrie pourrait également être remise en question. Il reste à observer et à apprendre si le marché baissier deviendra plus long à travers les cycles. Lorsque les facteurs internes et externes nécessaires à l'inversion du marché sont tous deux indispensables, nous devrions également progressivement accumuler de la patience et ajuster notre stratégie d'investissement et nos attentes en temps voulu pour faire face à plus d'incertitudes.

Les choses n'ont jamais été simples, j'espère que chaque participant de l'industrie du chiffrement sera un bâtisseur solide, plutôt qu'un spectateur qui laisse passer les opportunités.

Annexe : Essentiel de la session de questions-réponses

Q: Quelle est la principale direction d'innovation du marché du chiffrement à l'avenir ?

Réponse : Il y a principalement deux grandes directions :

1. Problèmes de performance/TPS. Actuellement, dans le réseau de deuxième couche, ZK a la plus grande possibilité, mais son utilisation pratique pourrait encore nécessiter au moins deux ans.

2. Problème d'équilibre entre la sécurité des clés privées sous-jacentes et l'application. Un portefeuille sans clé basé sur le MPC pourrait permettre une expérience utilisateur et un seuil plus équilibrés.

C'est un problème central que toute l'industrie doit résoudre.

Question : Comment percevez-vous la situation actuelle du marché, et quelles sont les tendances futures ?

Réponse : Nous sommes actuellement dans un marché baissier de jeu de stocks. Le retrait d'actifs a atteint environ 80 %, et il se peut que nous soyons dans une zone de creux, mais la durée et le prochain événement à risque sont difficiles à déterminer.

Deux points de retournement possibles :

1. Le cycle de hausse des taux d'intérêt est terminé, au moins jusqu'à la mi-2023.
2. De nouveaux points de croissance et de déclenchement émergent dans l'industrie.

Du point de vue des mineurs, un signal typique de cycle de fond est apparu - le coût de minage est difficile à couvrir par le coût marginal. Cependant, comme la plupart des mineurs se trouvent dans des pays développés, il est peu probable qu'ils arrêtent massivement leurs opérations.

C'est un bon moment pour les investisseurs individuels. S'il y a des liquidités disponibles, il est possible d'entrer progressivement sur le marché, à long terme cela devrait être intéressant, le cycle pourrait être de 1 à 2 ans ou de 3 à 5 ans.

Question : Comment les institutions devraient-elles se préparer à entrer dans le domaine de la DeFi ?

Réponse : DeFi a 4 grandes directions :

1. Stablecoins - De nouveaux stablecoins pourraient apparaître prochainement.
2. Prêt - Nécessite une itération après des fluctuations extrêmes, pour traiter les problèmes d'isolement des actifs anormaux.
3. DEX - relativement mature, la méthode de carnet de commandes pourrait s'améliorer avec le lancement de ZK.
4. Produits dérivés et gestion des risques - Plus tôt, mais après l'événement FTX, le volume des transactions sur les contrats à terme et options en chaîne a considérablement augmenté, ce qui pourrait être un nouveau point de croissance.

Les institutions doivent établir une compréhension et créer des flux de travail internes DeFi. Les investisseurs particuliers peuvent se concentrer sur le staking de monnaies uniques pour obtenir des rendements stables, tout en observant de nouveaux points de croissance. Il est important de revoir l'expérience de la dernière période de marché baissier pour se préparer à la prochaine.