Réflexions et perspectives sur le crépuscule de l'industrie du chiffrement

L'année 2022 a été une année pleine de défis pour l'industrie du chiffrement. De l'effondrement de Luna à la faillite de 3AC, en passant par l'effondrement de l'empire FTX, une série d'événements négatifs a assombri l'ensemble de l'industrie.

Face à ces événements, nous devons réfléchir calmement, tirer des leçons et faire des jugements raisonnables sur l'avenir de l'industrie. Cet article explorera la corrélation entre les événements de cygnes noirs, les changements dans le processus décisionnel des institutions centralisées et les tendances futures du marché.

Trois grands événements cygnes noirs secouent le crépuscule des échanges

En 2022, l'industrie du chiffrement a été confrontée à un tournant majeur. Les événements de black swan massifs de Luna, 3AC et FTX ont eu une puissance de destruction et un impact bien supérieurs aux années précédentes. En remontant à la source, nous découvrons que la graine de la crise était déjà semée : l'événement FTX remonte à l'effondrement de Luna, et les documents internes récemment divulgués confirment également que le déficit de FTX provient d'une période antérieure.

Observer la source, ceux qui connaissent bien les principes de DeFi peuvent voir que l'effondrement rapide de Luna cette année est un exemple typique de fraude de type Ponzi : marché anormal, retrait rapide, entraînant l'évaporation instantanée de Luna d'une valeur de plusieurs milliards de dollars. Dans cet événement, de nombreuses institutions centralisées étaient insuffisamment préparées aux risques du marché, ce qui a entraîné une exposition au risque excessive. Par exemple, 3AC est rapidement passé d'un fonds de couverture neutre en risque à un parieur unilatéral.

Ensuite, la crise s'est enchaînée. En juin, de nombreuses institutions détenaient des positions asymétriques, utilisant un effet de levier élevé pour acheter du Bitcoin et de l'Ethereum, croyant aveuglément que certains niveaux de prix ne seraient pas franchis, ce qui a conduit à des prêts entre institutions. Nous avons ensuite été témoins de l'événement 3AC. En septembre, avec l'achèvement de la fusion d'Ethereum, le marché a montré des signes de reprise, mais un événement imprévu a déclenché l'effondrement de FTX.

L'incident FTX, vu sous l'angle de la compétition commerciale, pourrait être une attaque ciblée contre le financement d'un concurrent. Cependant, le développement inattendu de la situation a provoqué une panique sur le marché, le trou noir financier de Sam a été rendu public, entraînant un retrait rapide, et finalement, l'empire commercial FTX s'est effondré rapidement.

Parmi ces trois grands événements du cygne noir, plusieurs points clés méritent réflexion :

1. Les institutions peuvent également faire faillite. Les grandes institutions nord-américaines ont des idées fausses sur la gestion des risques et la compréhension du monde du chiffrement, ce qui entraîne des réactions en chaîne. La transmission de la confiance non garantie entre les institutions est très forte.

2. Les équipes de quantification et de market making subissent également de lourdes pertes lors de conditions extrêmes. Les fluctuations du marché sont sévères, en particulier pendant les baisses, et les institutions font face à une crise de confiance. De nombreux fonds s'échappent, la liquidité est gravement insuffisante, et les équipes de market making se retrouvent contraintes de convertir des actifs à haute liquidité en actifs à faible liquidité, faisant face à la difficulté de ne pas pouvoir retirer des fonds bloqués.

3. L'équipe de gestion d'actifs subit également des impacts. Pour fournir des rendements aux investisseurs, l'équipe de gestion d'actifs doit rechercher des rendements à faible risque, voire sans risque, sur le marché. La réalisation des rendements α se fait principalement par le biais de prêts et d'émissions de tokens. Le premier obtient des rendements en prêtant de la liquidité de marché, tandis que le second émet des tokens sur le marché par le biais de mécanismes de consensus de tokens, d'ICO et de mining DeFi. L'équipe de gestion d'actifs a accumulé un grand nombre d'actifs de prêt et de produits dérivés connexes au cours de son fonctionnement. Une fois qu'il y a un effondrement institutionnel, les actifs de prêt, etc., entraîneront des réactions en chaîne, faisant face à de grands impacts dans des conditions de marché extrêmes.

Cela rappelle les marchés financiers traditionnels. Le marché du chiffrement a parcouru en un peu plus de 10 ans le chemin que les finances traditionnelles ont suivi pendant plus de 200 ans, avec à la fois d'excellents exemples et la réapparition de problèmes courants dans l'histoire des finances traditionnelles. Par exemple, le comportement de certaines banques, qui ont largement vidé le crédit commercial, est réapparu lors de l'incident FTX. Ces problèmes semblent tous pointer vers des erreurs opérationnelles des institutions centralisées.

En même temps, l'incident FTX marque également le crépuscule des échanges centralisés. À l'échelle mondiale, les gens sont dans un état de panique extrême face au chiffrement, en particulier à l'opacité des échanges centralisés et aux réactions en chaîne qu'ils pourraient déclencher. Les données confirment également ce jugement, avec un grand nombre d'utilisateurs transférant des actifs sur la chaîne au cours du dernier mois.

Avant l'arrivée du crépuscule, la clé privée a perdu dans le combat contre la nature humaine:

Bien que la propriété des actifs de base du monde du chiffrement soit garantie par des clés privées, au cours des 10 dernières années de développement, les échanges centralisés manquent d'institutions de garde tierces raisonnables pour aider les utilisateurs et les échanges à gérer les actifs, afin de contrer les faiblesses humaines des gestionnaires d'échanges, ce qui permet aux échanges d'avoir toujours l'opportunité de toucher aux actifs des utilisateurs.

L'incident FTX semble avoir révélé des signes précurseurs de l'influence de l'humanité. Sam a toujours été une personne qui ne peut pas rester inactive. Avec des heures supplémentaires et des nuits blanches, il ne s'autorise pas à lui-même ni à ses fonds d'être inactifs, et pendant la période de prospérité de la DeFi, il transférait souvent des sommes énormes de son portefeuille chaud d'échange vers divers protocoles DeFi pour miner en tête.

Lorsque la nature humaine aspire à plus d'opportunités, il est également difficile de résister à plus de tentations. Une grande quantité d'actifs des utilisateurs est conservée dans le portefeuille chaud de l'échange, et il semble normal d'utiliser ces actifs pour obtenir des rendements sans risque ( ; de la mise en jeu au minage DeFi, jusqu'à l'investissement dans des projets de marché primaire en phase initiale, à mesure que les rendements augmentent, les comportements de détournement peuvent devenir de plus en plus fréquents.

L'événement du cygne noir a bouleversé l'industrie, et les leçons à en tirer sont évidentes : pour les régulateurs et les grandes institutions, il faut apprendre des finances traditionnelles et trouver des moyens appropriés pour que les bourses centralisées ne soient plus gérées par une seule entité assumant simultanément les rôles de bourse, de courtier et de dépositaire tiers ; il est également nécessaire d'utiliser des moyens techniques pour rendre les dépôts tiers et les transactions indépendants l'un de l'autre, afin de réaliser des intérêts sans lien. Si nécessaire, il pourrait même être pertinent d'introduire une régulation.

Et en dehors des échanges centralisés, d'autres institutions centralisées font face à des changements majeurs dans l'industrie et doivent également s'adapter.

Institutions centralisées : de "trop grandes pour échouer" à la route de la reconstruction

Les événements de cygne noir ont non seulement affecté les échanges centralisés, mais ont également eu un impact sur les institutions centralisées liées à l'industrie. Ils ont subi des chocs de crise en grande partie parce qu'ils ont ignoré les risques des contreparties ), en particulier des échanges centralisés (. "Trop grand pour échouer" était l'impression que les gens avaient d'FTX. C'est aussi la deuxième fois que j'entends ce concept : au début de novembre, dans certaines discussions de groupe, la plupart des gens pensaient qu'FTX était "trop grand pour échouer".

Et la première fois, c'est SuZhu qui a dit : "Luna est grande et ne tombe pas, si elle tombe, quelqu'un viendra la sauver."

En mai, Luna est tombée.

En novembre, c'était au tour de FTX.

Dans le monde financier traditionnel, il existe le concept de prêteur de dernier recours. Lorsque de grandes institutions financières subissent des événements violents, il y a généralement des organisations tierces, voire des institutions soutenues par le gouvernement, qui effectuent une restructuration de la faillite pour réduire l'impact des risques. Malheureusement, le monde du chiffrement n'a pas de tel mécanisme. En raison de la transparence sous-jacente, les gens analysent les données en chaîne par divers moyens techniques, ce qui entraîne des effondrements très rapides. Un petit indice peut provoquer le chaos.

Ce phénomène est une arme à double tranchant, avec des avantages et des inconvénients. L'avantage est d'accélérer l'éclatement des bulles malsaines, permettant aux événements indésirables de disparaître rapidement ; l'inconvénient est qu'il ne laisse presque aucune fenêtre d'opportunité pour les investisseurs peu sensibles.

Dans le processus de développement de ce marché, nous maintenons notre jugement précédent : l'événement FTX marque fondamentalement l'arrivée du crépuscule des échanges centralisés. À l'avenir, ils deviendront progressivement un rôle de pont reliant le monde des monnaies fiat et le monde du chiffrement, et résoudront des problèmes tels que KYC et les dépôts par des moyens traditionnels.

Comparé aux méthodes traditionnelles, nous croyons davantage aux méthodes d'opération sur la chaîne qui sont plus ouvertes et transparentes. Dès 2012, il y avait des discussions dans la communauté sur la finance sur la chaîne, mais à l'époque, cela était limité par une technologie et des performances limitées, manquant de moyens de support appropriés. Avec le développement des performances de la blockchain et des technologies de gestion des clés privées sous-jacentes, la finance décentralisée sur la chaîne, y compris les échanges de dérivés décentralisés, va progressivement émerger.

Le jeu entre dans la seconde moitié, les institutions centralisées doivent se reconstruire dans les répliques de la crise. La pierre angulaire de la reconstruction reste la maîtrise de la propriété des actifs.

Ainsi, sur le plan méthodologique, utiliser des solutions de portefeuille basées sur le chiffrement MPC, qui sont actuellement populaires, pour interagir avec les échanges est un bon choix. Maîtriser la propriété des actifs des grandes institutions, puis effectuer un transfert et une transaction sécurisés des actifs par le biais d'une gestion conjointe par des tiers et de signatures conjointes avec les échanges, ne permettant que des transactions dans une fenêtre de temps très courte, afin de réduire au maximum le risque de contrepartie et les réactions en chaîne provoquées par des tiers.

Finance décentralisée : trouver des opportunités dans la crise

Lorsque les bourses centralisées et les institutions subissent de plein fouet, la situation de la DeFi sera-t-elle meilleure ?

Avec le flux massif de capitaux hors du monde du chiffrement et l'environnement macroéconomique confronté à des hausses de taux d'intérêt, le DeFi fait face à un coup dur : en termes de rendement global, le DeFi n'est actuellement pas aussi bon que les obligations d'État américaines. De plus, l'investissement dans le DeFi doit également prendre en compte les risques de sécurité des contrats intelligents. En tenant compte des risques et des rendements, la situation actuelle du DeFi n'est pas optimiste aux yeux des investisseurs matures.

Dans un environnement généralement pessimiste, le marché continue d'évoluer vers l'innovation. Par exemple, des échanges décentralisés autour des produits dérivés financiers apparaissent progressivement, et l'innovation des stratégies de revenu fixe évolue rapidement. Avec la résolution progressive des problèmes de performance des blockchains publiques, nous sommes également optimistes quant à une nouvelle itération des modes d'interaction et des formes potentielles de l'ensemble de la DeFi.

Mais cette mise à jour et cette itération ne se font pas du jour au lendemain, le marché actuel est toujours dans une phase délicate : en raison d'événements imprévus, les teneurs de marché en chiffrement subissent des pertes, ce qui entraîne une grave insuffisance de liquidité sur l'ensemble du marché, tout en signifiant également que des situations extrêmes de manipulation du marché se produisent parfois.

Les actifs qui avaient une bonne liquidité au début sont maintenant facilement manipulables ; une fois que la manipulation des prix se produit, en raison de l'existence de nombreux agrégats entre les protocoles DeFi, de nombreuses entités peuvent être inexplicablement affectées par la fluctuation des prix des jetons tiers, entraînant des dettes sans qu'elles en aient conscience.

Dans un tel environnement de marché, les opérations d'investissement correspondantes peuvent devenir plus conservatrices.

Nous sommes actuellement plus enclins à rechercher des moyens d'investissement solides, obtenant de nouveaux increments d'actifs par le biais du staking. En même temps, un système nommé Argus a été développé en interne pour surveiller en temps réel diverses anomalies sur la chaîne, afin d'améliorer l'efficacité opérationnelle globale par des moyens automatiques via ) moitié (. Alors que les personnes expérimentées du secteur adoptent une attitude progressivement optimiste mais prudente envers la DeFi, nous nous demandons également quand le marché dans son ensemble connaîtra un tournant.

Attente d'une inversion du marché : les causes internes et externes sont toutes deux indispensables

Personne ne peut profiter indéfiniment d'une crise. Au contraire, nous attendons tous un tournant. Mais pour prévoir quand le vent va changer, il faut d'abord comprendre d'où il vient.

Nous pensons que la dernière vague de volatilité du marché provient en grande partie de l'entrée des investisseurs traditionnels en 2017. Étant donné que le volume d'actifs qu'ils apportaient était relativement important, combiné à un environnement macroéconomique assez accommodant, cela a contribué à une période de forte activité. Et actuellement, il se peut que nous devions attendre que les taux d'intérêt baissent à un certain niveau et que l'argent chaud réinvestisse dans le marché du chiffrement avant que le marché baissier ne connaisse un retournement.

De plus, dans nos estimations préliminaires précédentes, nous avons estimé que le coût total de l'ensemble de l'industrie du chiffrement, y compris les machines de minage et les praticiens, se situe entre plusieurs dizaines de millions et 1 milliard de dollars par jour ; cependant, la situation actuelle des flux de fonds en chaîne montre que le montant des fonds entrants quotidiens est bien inférieur aux coûts estimés, donc l'ensemble du marché est toujours dans une phase de jeu de stock.

Le resserrement de la liquidité, associé à la concurrence sur les stocks, ainsi qu'un environnement défavorable à l'intérieur et à l'extérieur de l'industrie peuvent être considérés comme une cause externe de l'incapacité du marché à se renverser. En revanche, la cause interne qui permet à l'industrie du chiffrement de se développer réside dans les points de croissance apportés par l'émergence d'applications révolutionnaires.

Depuis que plusieurs récits se sont progressivement tus lors de la dernière bulle, il n'y a toujours pas de nouveaux points de croissance clairement identifiés dans l'industrie. Lorsque des réseaux de deuxième couche comme ZK commencent à être déployés, nous ressentons vaguement les changements apportés par les nouvelles technologies, les performances des chaînes publiques s'améliorent encore, mais en réalité, nous n'avons toujours pas vu d'applications véritablement révolutionnaires ; au niveau des utilisateurs, nous ne savons toujours pas quel type d'application pourrait permettre l'afflux massif d'actifs d'utilisateurs ordinaires dans le monde du chiffrement. Par conséquent, la fin du marché baissier repose sur deux conditions préalables : d'une part, la levée des hausses de taux d'intérêt dans l'environnement macroéconomique externe, et d'autre part, la découverte d'un nouveau point de croissance pour l'émergence d'une prochaine application révolutionnaire.

Mais il est important de noter que l'inversion des tendances du marché doit également correspondre aux cycles inhérents à l'industrie du chiffrement. En considérant l'événement de la fusion d'Ethereum en septembre de cette année, ainsi que la prochaine réduction de moitié prévue pour Bitcoin en 2024, le premier a déjà eu lieu, tandis que le second n'est pas éloigné du point de vue de l'industrie. Dans ce cycle, le temps restant pour des percées d'application et des explosions de narration dans l'industrie est en réalité déjà limité.

Si l'environnement macroéconomique externe et le rythme d'innovation interne ne suivent pas, alors la compréhension existante d'un cycle de quatre ans dans le secteur pourrait également être remise en question. Il reste à observer et à apprendre si le marché baissier deviendra plus long en traversant les cycles. Lorsque les causes internes et externes permettant un retournement du marché sont toutes deux indispensables, nous devrions également progressivement accumuler de la patience et ajuster nos stratégies d'investissement et nos attentes en temps voulu.