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ビットコインの準備会社の株価プレミアムの謎：資本市場のレバレッジがBTCのエクスポージャーを拡大する
ビットコイン準備会社：バランスシート上のデジタルゴールド
2025年の公開市場で、ビットコインをバランスシートに組み込む企業は投資家の注目の焦点の一つとなっています。ETF、現物、パッケージトークン、先物契約など、ビットコインへのエクスポージャーを直接取得する方法は多様ですが、多くの投資家はビットコインを保有する企業の株を購入することで間接的にビットコインを保有することを好んでいます。これらの企業の株価は通常、彼らが保有するビットコインの純資産価値(NAV)を上回っています。
このプレミアム現象は、株価と企業が保有するビットコインの価値との間のギャップを反映しています。例えば、ある企業が1億ドルのビットコインを保有し、総株式数が1000万株である場合、1株あたりのビットコインNAVは10ドルです。この時、株価が17.5ドルであれば、プレミアム率は75%に達します。この文脈において、mNAV（純資産価値倍率）は株価がビットコインNAVの倍率を示し、プレミアム率はmNAVから1を引いた後のパーセンテージです。
多くの投資家は、なぜこれらの企業の評価額が実際に保有しているビットコイン資産をはるかに超えているのか不思議に思うかもしれません。
レバレッジ効果と資本市場の優位性
ビットコインの保有会社の株価プレミアムの主な理由は、公開資本市場を利用してレバレッジ取引を行うことができる点にあるかもしれません。これらの企業は債券や株式を発行することで資金を調達し、ビットコインの保有を増加させることができます。本質的に、それらはビットコインの高β代理ツールとなり、ビットコインの市場変動に対する感度を増幅させています。
この戦略では、最も一般的で効果的な方法は「時価発行」(ATM)株式増発計画です。このメカニズムは、企業が現在の株価に基づいて新株を段階的に発行することを可能にし、市場への影響を最小限に抑えます。株価がビットコインNAVを上回ると、ATM計画で調達された1ドルで購入できるビットコインの数量は、増発によって引き起こされる1株あたりのビットコイン保有量の希薄化を上回ります。これにより「1株あたりのビットコイン保有量の価値増加サイクル」が形成され、ビットコインのエクスポージャーが拡大し続けます。
ある有名なテクノロジー企業は、この戦略の典型的な代表です。2020年以来、この企業は転換社債の発行と二次株式の資金調達を通じて数十億ドルを調達しました。6月30日現在、この企業は597,325枚のビットコインを保有しており、総流通量の約2.84%を占めています。
この種の資金調達手段は上場企業にのみ適用され、ビットコインを継続的に増加させることを可能にします。これはビットコインのエクスポージャーを拡大するだけでなく、複合的なストーリー効果を生み出します。成功した資金調達とビットコインの増加は、投資家のこのモデルに対する信頼を強化します。したがって、この種の企業の株式を購入する投資家は、単にビットコインを購入しているのではなく、「将来ビットコインを継続的に増加させる能力」を購入しているのです。
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プレミアム幅分析
以下の表は、いくつかのビットコイン準備会社のプレミアム状況を比較しています。あるテクノロジー企業は、世界で最も多くのビットコインを保有している上場企業であり、この分野の著名な代表でもあります。Metaplanetは最も攻撃的なビットコインの増持者であり、後の文でその透明性の利点について詳述します。Semler Scientificはこのトレンドに早くから関与し、昨年にはビットコインの購入を開始しました。一方、フランスのThe Blockchain Groupは、このトレンドがアメリカから世界に広がっていることを示しています。
部分ビットコインストレージ会社のNAVプレミアム率（6月30日現在；ビットコイン価格107,000ドルを仮定）：
| 会社名 | 時価総額（百万ドル） | ビットコイン保有量 | プレミアム率 | |----------|------------------|--------------|--------| | あるテクノロジー企業 | 17,445 | 597,325 | 75% | | メタプラネット | 1,048 | 8,465 | 384% | | セムラー・サイエンティフィック | 475 | 2,051 | 110% | | ブロックチェーングループ | 72 | 110 | 217% |
あるテクノロジー企業のプレミアム率は比較的穏やか（約75%）ですが、The Blockchain Group（217%）やMetaplanet（384%）などの小規模企業のプレミアム率は著しく高いです。これらの評価は、市場の価格設定がビットコイン自体の成長ポテンシャルを反映するだけでなく、資本市場へのアクセス能力、投機の余地、そしてストーリーの価値を総合的に考慮していることを示しています。
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ビットコイン収益率：プレミアムの背後にある重要な指標
これらの企業の株式プレミアムを駆動する核心指標の一つは「ビットコイン収益率」です。この指標は、特定の期間内における企業の1株あたりのビットコイン保有量の増加を測定し、過度な株式希薄化を引き起こすことなく資金調達能力を利用してビットコインを増やす効率を反映しています。その中でMetaplanetは透明性に優れ、公式ウェブサイトではリアルタイムのビットコインデータダッシュボードを提供し、ビットコインのポジション、1株あたりのビットコイン保有量、ビットコイン収益率を動的に更新しています。
Metaplanetは準備金証明を公開しましたが、他の同業他社はまだこの方法を採用していません。例えば、あるテクノロジー企業は自身のビットコイン保有を証明するために、いかなるオンチェーン検証メカニズムも採用していません。ラスベガスで開催された「ビットコイン2025」会議で、同社の幹部は準備金証明の公開に明確に反対し、この行為は安全リスクにより「悪いアイデア」になると述べました：「これは発行者、保管者、取引所、投資家の安全性を弱めることになります。」この見解には議論があります。なぜなら、オンチェーンの準備金証明は公開鍵またはアドレスを公開するだけで済み、秘密鍵や署名データは必要ないからです。ビットコインのセキュリティモデルは「公開鍵は安全に共有できる」という原則に基づいているため、ウォレットアドレスを公開することは資産の安全性を脅かしません。オンチェーンの準備金証明は、投資家に企業のビットコイン保有の真実性を直接検証する手段を提供します。
プレミアム消失の潜在的影響
ビットコインの準備会社の高評価は、今でもビットコイン価格の上昇や個人投資家の熱意が高まる牛市環境に存在しています。まだ、どのビットコイン準備会社の株価もNAVを長期間下回ったことはありません。このビジネスモデルの前提は、プレミアムが持続的に存在することです。あるアナリストが指摘したように："株価がNAVに下がったとき、株式の希薄化はもはや戦略的な意味を持たず、価値の搾取に変わります。"この言葉はこのモデルの核心的な脆弱性を突いています。ATM株の増資計画（これらの会社の資本エンジン）は本質的に株価のプレミアムに依存しています。株価が1株あたりのビットコインの価値を上回るとき、株式調達は1株あたりのビットコイン保有量の価値の向上を実現できます。しかし、株価がNAV付近に下がると、株式の希薄化は株主のビットコインエクスポージャーを強化するのではなく、弱めることになります。
このモデルは自己強化のサイクルに依存しています：
プレミアムが消失すれば、サイクルは破られる：ファイナンスコストが上昇し、ビットコインの保有が鈍化し、物語の価値が弱まる。現在、ビットコインのリザーブ会社は依然として資本市場へのアクセスの利点と投資家の熱意を享受しているが、その将来の発展は財務規律、透明性、および「1株あたりのビットコイン保有量を増やす」（単にビットコインの総量を積み上げるのではなく）能力に依存する。牛市でこれらの株に魅力を与える「オプション価値」は、熊市では迅速に負担に変わる可能性がある。
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