暗号業界の黄昏の瞬間についての考察と展望

2022年は暗号化業界にとって挑戦に満ちた年でした。Lunaの崩壊から3ACの倒産、そしてFTX帝国の崩壊に至るまで、一連のネガティブな出来事が業界全体に影を落としました。

これらの出来事に直面して、私たちは冷静に考え、教訓を得て、業界の未来について合理的な判断を下す必要があります。本稿では、複数のブラックスワンイベントの関連性、中央集権的機関の意思決定プロセスの変化、そして未来の市場動向などの問題を探ります。

3つのブラックスワンイベントが取引所の黄昏をかき乱す

2022年、暗号化通貨業界は重大な転換点を迎えました。Luna、3AC、FTXの3つの大規模なブラックスワン事件の破壊力と影響力は、過去の年をはるかに超えています。根本を探ると、危機の種はすでに埋め込まれていることがわかります:FTX事件はLunaの崩壊に遡ることができ、最近公開された内部資料もFTXの損失がより早い時期から始まっていることを確認しています。

ソースを観察すると、DeFiの原理を理解している人なら、今年のLunaの急速な崩壊が典型的なポンジスキームであることがわかる: 市場の異常、急速な取り付け騒ぎが、数十億ドルのLunaの価値を瞬時に消失させた。この事件では、多くの中央集権的な機関が市場リスクへの準備が不十分であり、リスクエクスポージャーが過大になった。例えば、3ACはリスク中立のヘッジファンドから一方的な賭け手に急速に変わった。

その後、危機が次々と起こった。6月、多くの機関が非対称なポジションを持ち、高いレバレッジでビットコインとイーサリアムを買い、特定の価格帯が突破されないと盲目的に信じていたため、機関間での相互貸し借りが発生した。その後、3ACの事件が発生した。9月、イーサリアムの合併が完了し、市場に回復の兆しが見えたが、予期しない出来事がFTXの崩壊を引き起こした。

FTX事件をビジネス競争の観点から見ると、競合他社への資金調達に対する一撃であった可能性があります。しかし、事態は予期せぬ展開を迎え、市場に恐慌を引き起こし、サムの財務のブラックホールが公にされ、迅速な取り付け騒ぎを引き起こし、最終的にFTXのビジネス帝国は急速に崩壊しました。

この3回の重大なブラックスワン事件の中で、考慮すべきいくつかの重要なポイントがあります:

1. 組織も破産する可能性があります。北米の大規模な組織はリスク管理と暗号化の世界に対する認識に誤解があり、それが連鎖反応を引き起こす原因となっています。組織間の無担保信用の伝達性は非常に強いです。

2. 量化およびマーケットメイキングチームは、極端な状況下でも大きな打撃を受けることがあります。市場が激しく変動する中、特に下落過程では、機関投資家は信頼の危機に直面します。大量の資金が流出し、流動性が深刻に不足し、マーケットメイキングチームは高流動性資産を低流動性資産に受動的に変換し、ロックアップされて引き出せないという困難に直面します。

3. 資産管理チームも同様に影響を受けています。投資家に収益を提供するために、資産管理チームは市場で低リスクまたは無リスクの収益を探さなければなりません。α収益の実現は主に貸出とトークン発行を通じて行われます。前者は市場の流動性を貸し出すことで収益を得る一方、後者はトークンの合意形成メカニズム、ICO、DeFiマイニングなどを通じて市場にトークンを発行します。資産管理チームの運営過程で大量の貸出資産や関連デリバティブが蓄積されました。一旦機関が暴落すると、貸出資産などは連鎖反応を引き起こし、極端な市場状況では巨大な影響を受けることになります。

これは伝統的な金融市場を思い起こさせます。暗号市場は10年以上で伝統的な金融の200年以上の歴史を歩んできましたが、優れた事例もあれば、伝統的な金融史でよく見られる問題も繰り返されました。例えば、商業貸付を掏空する銀行の行動がFTX事件で再び現れました。これらの問題はすべて中央集権的な機関の操作ミスを指し示しているようです。

同時に、FTX事件は中央集権取引所の夕暮れの到来を示しています。世界中で、人々は暗号通貨、特に中央集権取引所の不透明性とそれが引き起こす可能性のある連鎖反応に対して極度の恐慌状態にあります。データもこの判断を裏付けており、過去1ヶ月間にチェーン上で多くのユーザーが資産を移転する行動が見られました。

黄昏が訪れる前に、プライベートキーは人間性との戦いで敗北した:

暗号化世界の基盤資産の所有権は私鍵によって保証されているが、過去10年間の発展の中で、中央集権型取引所は合理的な第三者の保管機関が欠如しており、ユーザーと取引所が資産を管理するのを助けられず、取引所の管理者の人間の弱点に対抗することができず、取引所は常にユーザーの資産に触れる機会を持っている。

FTX事件において、人間性の影響はすでに予兆があったようです。Samは常に暇を持て余すことができない人物でした。さまざまな残業や徹夜をし、自身や資金を無駄にすることを許さず、DeFiの繁栄期には取引所のホットウォレットから巨額の資産を様々なDeFiプロトコルに移動させて頭金を投入していました。

人間の性がより多くの機会を渇望するとき、より多くの誘惑に抵抗することも難しい。大量のユーザー資産が取引所のホットウォレットに保管されており、資産を利用して無(低)リスクの利益を得ることは当然のように思われる; stakingからDeFiマイニング、さらには初期のファーストマーケットプロジェクトへの投資に至るまで、利益が増えるにつれて、横領行為はますます深刻になる可能性がある。

ブラックスワン事件は業界をひっくり返し、私たちへの教訓は明白です: 規制当局や大手機関は、従来の金融から学び、中央集権型取引所が一つの実体によって取引所、証券会社、第三者保管の三つの役割を同時に担わないように適切な方法を見つけるべきです。同時に、第三者保管と取引行為を相互に独立させ、利益が無関係であることを実現するための技術的手段が必要です。必要に応じて、規制を導入することもできます。

そして、中央集権型取引所の外では、他の中央集権的機関が業界の大変革に直面し、変化を求められています。

中心化機関: "大きすぎて倒れない" から再構築の道へ

ブラックスワンイベントは、中央集権型取引所だけでなく、業界関連の中央集権型機関にも影響を及ぼしました。彼らが危機の影響を受けたのは、主に取引相手(、特に中央集権型取引所)のリスクを無視していたからです。「大きすぎて倒れない」というのがFTXに対する人々の印象でした。これもこの概念を二度目に聞いたことです：11月初めのあるグループチャットでは、大多数の人々がFTXは「大きすぎて倒れない」と考えていました。

そして初めて、SuZhuが口にした:"Lunaは大きくて倒れない、倒れたら誰かが助けに来る。"

5月、Lunaが倒れました。

11月、FTXの番が来ました。

伝統的な金融の世界では、最後の貸し手の概念があります。大規模な金融機関で劇的な出来事が発生した場合、通常は第三者の組織や政府が保証する機関が破産再編を行い、リスクの影響を軽減します。残念ながら、暗号化の世界にはそのようなメカニズムがありません。基盤の透明性のため、人々は様々な技術的手段を通じてブロックチェーン上のデータを分析し、崩壊が非常に迅速に発生します。一つの小さな手がかりが、混乱を引き起こす可能性があります。

この現象は二律背反の剣であり、利害が共存しています。利点は悪性バブルの破裂を加速させ、本来起こるべきでないことを迅速に消滅させることですが、欠点はあまり敏感でない投資家にあまり機会のウィンドウを残さないことです。

このような市場の発展過程において、私たちは以前の判断を維持します：FTX事件は基本的に中央集権型取引所の黄昏の到来を示しており、今後それらは法定通貨の世界と暗号化の世界をつなぐ橋渡しの役割に徐々に退化し、従来の方法でKYCや入金などの問題を解決していくでしょう。

従来の方法と比べて、私たちはオンチェーンでより公開透明な操作方法をより期待しています。2012年にはコミュニティでオンチェーン金融についての議論がありましたが、その当時は限られた技術と性能に制約されており、適切な担保手段が不足していました。ブロックチェーンの性能と基盤となる秘密鍵管理技術の発展に伴い、オンチェーンの非中央集権金融、特に非中央集権デリバティブ取引所も徐々に台頭するでしょう。

ゲームは後半に入り、中央集権的な機関は危機の余震の中で再建する必要があります。再建の基礎は依然として資産の所有権を握ることです。

したがって、方法としては、現在比較的人気のあるMPCに基づくウォレット技術ソリューションを取引所と連携させることは良い選択です。大規模機関が自らの資産の所有権を掌握し、第三者の協力や取引所との共同署名を通じて資産の安全な移転と取引を行い、取引を非常に短い時間枠で発生させ、取引相手リスクや第三者による連鎖反応を可能な限り低減させます。

分散型金融:危機の中でチャンスを見つける

中央集権型取引所と機関がその影響を受ける中、DeFiの状況は良くなるのでしょうか？

全体の暗号化世界で大量の資金流出があり、またマクロ環境が利上げに直面している中で、DeFiは大きな影響を受けている: 全体の収益率を見ると、現在DeFiはアメリカ国債にも及ばない。さらに、DeFiに投資する際はスマートコントラクトの安全リスクにも注意を払う必要がある。リスクと収益を総合的に考慮すると、DeFiの現状は成熟した投資家の目には楽観的ではない。

偏悲観的な大環境の中で、市場は依然として革新を模索しています。例えば、金融派生商品に関する分散型取引所が徐々に登場しており、固定収益戦略の革新も迅速に進化しています。パブリックチェーンの性能問題が徐々に解決されるにつれて、私たちはDeFiの相互作用の方法と実現可能な形態が新たなイテレーションを迎えると楽観的に考えています。

しかし、このような更新と反復は一朝一夕には実現せず、現在の市場は微妙な段階にあります: ブラックスワン事件のため、暗号化マーケットメーカーは損失を被り、全体的な市場の流動性が深刻に不足していることを意味し、同時に市場操作の極端な状況が頻繁に発生することも意味します。

初期流動性が高い資産は、現在簡単に操作されることがあります; 価格操作が発生すると、DeFiプロトコル間に多くの組み合わせが存在するため、多くの実体が第三者のトークン価格変動の影響を受け、知らず知らずのうちに負債を抱えることになります。

このような市場環境では、相応の投資操作はより保守的になる可能性があります。

私たちは現在、安定した投資方法を探しており、stakingを通じて新しい資産の増加を得ることを目指しています。同時に、内部ではArgusという名称のシステムを開発しており、さまざまなチェーン上の異常をリアルタイムで監視し、(半)自動的に全体の操作効率を向上させています。業界のベテランがDeFiに対して徐々に慎重な楽観主義を持つようになる中、私たちは市場全体がいつ転機を迎えるのかに興味を持っています。

市場の反転を期待:内外因は欠かせない

誰も危機を永遠に楽しむことはありません。むしろ、私たちは転機を期待しています。しかし、風向きがいつ変わるかを予測するには、風がどこから吹いてくるのかを理解する必要があります。

私たちは、前回の市場の変動は2017年の伝統的な投資家の参入から大きく影響を受けたと考えています。彼らが持ち込んだ資産の規模が比較的大きく、加えてマクロ環境が比較的緩和されていたことが、熱い市場を生み出しました。そして現在、利下げが一定のレベルに達し、ホットマネーが再び暗号市場に流入するのを待たなければ、ベアマーケットは反転しないかもしれません。

さらに、以前の粗い推定では、私たちは全体の暗号業界がマイニング機器や従事者を含めて、毎日の総コストが数千万から1億ドルの間であると考えていました。しかし、現在のオンチェーン資金の流動状況は、日々の資金流入の規模が推定されたコストに遠く及ばないことを示しているため、市場全体は依然としてストックゲームの段階にあります。

流動性の引き締め、加えて既存のゲーム、業界内外の良くない大環境は、市場が反転できなかった一つの外的要因と見ることができます。一方、暗号化業界が上向きに発展できる内的要因は、キラーアプリケーションの爆発によってもたらされる成長点です。

前回の牛市から複数のストーリーが徐々に静まり返った後、現在業界内では新たな成長点は明確には見えていない。ZKなどの第2層ネットワークが徐々に導入される中で、新技術による変化をぼんやりと感じており、パブリックチェーンの性能はさらに向上したが、実際には明確なキラーアプリケーションはまだ見えていない。ユーザーの視点に反映すると、大規模な一般ユーザーの資産が暗号世界に流入するためのアプリケーション形態が一体何であるのかは不明である。したがって、熊市の終了には二つの前提条件がある。一つは外部のマクロ環境での金利引き上げの解除、もう一つは次の新しいキラーアプリケーションの爆発的成長点を見つけることである。

しかし注意が必要なのは、市場のトレンドの反転は暗号業界内に固有の周期と一致する必要があるということです。今年9月のイーサリアムの合併イベントや、2024年にビットコインが迎える次の半減期を考慮すると、前者はすでに発生しており、後者も業界の観点から見ると遠くはありません。この周期の中で、業界内のアプリケーションの突破とストーリーの爆発に残された時間は実際にはあまり多くありません。

外部のマクロ環境と内部のイノベーションのペースが追いつかなければ、業界内の4年ごとのサイクルに関する既存の認識も破られる可能性があります。熊市がサイクルを超えてより長くなるかどうかは、まだ観察と学習を要します。市場の反転を促す内外の要因が欠かせないとき、私たちも徐々に忍耐を蓄え、自分の投資戦略と期待を適時調整すべきです。