Биткойн резервная компания: цифровое золото в балансе

На открытом рынке в 2025 году компании, которые включили Биткойн в свой баланс, стали одним из объектов внимания инвесторов. Несмотря на разнообразие способов получения прямого экспозиции к Биткойну, таких как ETF, спотовая торговля, обернутые токены или фьючерсные контракты, многие инвесторы по-прежнему предпочитают косвенно владеть Биткойном, покупая акции компаний, имеющих Биткойн-резервы. Цены акций этих компаний обычно выше их чистой стоимости активов Биткойна (NAV).

Данная премия отражает разницу между ценой акций и стоимостью Биткойнов, которые принадлежат компании. Например, если у компании есть Биткойны на сумму 100 миллионов долларов, а общее количество акций составляет 10 миллионов, то NAV на акцию составляет 10 долларов. Если в это время цена акций составляет 17,5 долларов, то премия достигает 75%. В этом контексте mNAV (коэффициент чистых активов) показывает, во сколько раз цена акций превышает NAV Биткойна, а премия представляет собой процентное выражение mNAV минус 1.

Многие инвесторы могут задаться вопросом, почему оценка этих компаний может значительно превышать фактически имеющиеся у них активы Биткойн?

Эффект рычага и преимущества капитального рынка

Основная причина премии на акции компаний, занимающихся резервами Биткойна, может заключаться в том, что они могут использовать открытые капитальные рынки для манипуляций с кредитным плечом. Эти компании могут привлекать средства путем выпуска облигаций и акций, что позволяет им увеличить свои позиции в Биткойне. По сути, они становятся высокобета-агентами Биткойна, усиливая чувствительность Биткойна к рыночным колебаниям.

В этой стратегии самым распространенным и эффективным способом является "выпуск по рыночной цене" ( ATM ) план увеличения акций. Этот механизм позволяет компании постепенно выпускать новые акции в зависимости от текущей цены акций, что оказывает минимальное влияние на рынок. Когда цена акций выше NAV Биткойна, количество Биткойнов, которое можно приобрести на каждый доллар, привлеченный через план ATM, будет превышать количество Биткойнов на акцию, которое будет размыто в результате увеличения выпуска. Это создает "цикл увеличения стоимости Биткойнов на акцию", постоянно увеличивая экспозицию к Биткойну.

Некоторые известные технологические компании являются典型代表ом этой стратегии. С 2020 года эта компания привлекла десятки миллиардов долларов за счет выпуска конвертируемых облигаций и вторичного размещения акций. По состоянию на 30 июня, эта компания владеет 597,325枚 Биткойн, что составляет примерно 2.84% от общего обращения.

Эти финансовые инструменты предназначены только для публичных компаний, что позволяет им продолжать наращивать свои позиции в Биткойне. Это не только увеличивает их экспозицию к Биткойну, но и создает эффект комплексного повествования. Каждый успешный сбор средств и увеличение доли Биткойна укрепляют уверенность инвесторов в этой модели. Таким образом, инвесторы, приобретающие акции таких компаний, покупают не только Биткойн, но и "способность продолжать наращивать позиции в Биткойне в будущем".

Анализ уровня премии

Следующая таблица сравнивает премии нескольких компаний, имеющих резерв Биткойна. Одна технологическая компания является крупнейшей публичной компанией, владеющей Биткойном, и известным представителем данной области. Metaplanet является самым агрессивным покупателем Биткойна, о его преимуществах прозрачности будет подробно рассказано далее. Semler Scientific ранее всего начала участвовать в этой тенденции и начала приобретать Биткойн еще в прошлом году. А французская компания The Blockchain Group заявляет, что эта тенденция распространяется из США по всему миру.

Часть компании по резервированию Биткойн имеет коэффициент премии NAV (по состоянию на 30 июня; при условии, что цена Биткойн составляет 107,000 долларов):

| Название компании | Рыночная капитализация (миллионов долларов) | Объем Биткойн | Уровень премии | |----------|------------------|--------------|--------| | Некоторая технологическая компания | 17,445 | 597,325 | 75% | | Метапланет | 1,048 | 8,465 | 384% | | Семлер Сайентиал | 475 | 2 051 | 110% | | Блокчейн Группа | 72 | 110 | 217% |

Несмотря на то, что уровень премии относительно умеренный у одной из технологических компаний (около 75%), уровень премии у небольших компаний, таких как The Blockchain Group (217%) и Metaplanet (384%), значительно выше. Эти оценки свидетельствуют о том, что рыночная цена уже отражает не только потенциал роста Биткойна, но и включает в себя комплексные соображения о доступе к капитальным рынкам, спекулятивном пространстве и ценности нарратива.

Биткойн收益率：溢价背后的关键指标

Одним из ключевых показателей, обусловливающих премию на акции этих компаний, является "доходность Биткойна". Этот показатель измеряет рост количества Биткойнов на акцию, удерживаемых компанией за определенный период времени, отражая эффективность увеличения Биткойнов за счет привлечения средств без чрезмерного размывания акций. Среди них Metaplanet славится своей прозрачностью, их официальный сайт предоставляет панель данных о Биткойне в реальном времени, динамически обновляя информацию о держании Биткойнов, количестве Биткойнов на акцию и доходности Биткойна.

Metaplanet опубликовала доказательство резервов, в то время как другие компании в отрасли еще не приняли эту практику. Например, одна технологическая компания не использует никаких механизмов верификации на блокчейне для подтверждения своих Биткойн-держаний. На конференции "Биткойн 2025" в Лас-Вегасе, руководители этой компании ясно высказались против публичного доказательства резервов, назвав это "плохой идеей" из-за рисков безопасности: "Это ослабит безопасность эмитентов, кастодианов, бирж и инвесторов". Эта точка зрения вызывает споры, поскольку доказательство резервов на блокчейне требует лишь публичного ключа или адреса, а не закрытого ключа или подписи. Так как модель безопасности Биткойна основана на принципе "публичные ключи могут быть безопасно поделены", публикация адреса кошелька не ставит под угрозу безопасность активов. Доказательство резервов на блокчейне предоставляет инвесторам прямой способ проверки подлинности Биткойн-держаний компании.

Потенциальные последствия исчезновения премии

Высокая оценка компаний, занимающихся резервированием Биткойна, по-прежнему существует в условиях бычьего рынка, когда цена Биткойна растет, а интерес розничных инвесторов высок. На данный момент ни одна из компаний по резервированию Биткойна не имела долгосрочных акций ниже NAV. Предпосылка этой бизнес-модели заключается в том, что премия продолжает существовать. Как указал один аналитик: "Когда цена акций падает до NAV, размывание доли больше не имеет стратегического значения, а становится извлечением стоимости." Эта фраза прямо указывает на основную уязвимость данной модели; планы по выпуску акций ATM (капитальный двигатель этих компаний) по сути зависят от премии на цену акций. Когда цена акций выше стоимости Биткойна за акцию, привлечение капитала может привести к увеличению доли владения Биткойном за акцию; но когда цена акций опускается к NAV, размывание доли будет ослаблять, а не усиливать экспозицию акционеров к Биткойну.

Данная модель зависит от самоподдерживающегося цикла:

1. Премия акций поддерживает способность к привлечению средств
2. Средства будут использованы для увеличения доли Биткойн
3. Увеличение доли Биткойн укрепляет корпоративное повествование
4. Наративная ценность поддерживает премию к цене акций

Если премия исчезнет, цикл будет нарушен: стоимость финансирования возрастет, накопление Биткойн замедлится, а ценность нарратива ослабнет. В настоящее время компании, обладающие резервами Биткойн, по-прежнему имеют преимущества в доступе к капиталовому рынку и заинтересованность инвесторов, но их будущее развитие будет зависеть от финансовой дисциплины, прозрачности и способности "увеличивать долю Биткойн на акцию" (а не просто накапливать общий объем Биткойн). "Опционная ценность", придающая этим акциям привлекательность в бычьем рынке, может быстро превратиться в бремя в медвежьем рынке.