Децентралізовані фінанси Глибина дослідження: інституційні зміни та відновлення цінності в умовах нової політики SEC

I. Вступ: Ключовий поворот у новій політиці SEC та регуляторній структурі Децентралізованих фінансів

Децентралізовані фінанси(DeFi) швидко розвивалися з 2018 року, ставши однією з основних опор глобальної системи криптоактивів. Завдяки відкритим, бездозвільним фінансовим протоколам, DeFi пропонує багатий спектр фінансових функцій, таких як торгівля активами, кредитування, деривативи тощо, технічно покладаючись на механізми смарт-контрактів, on-chain розрахунків та інші, глибоко реконструюючи традиційну фінансову структуру. Особливо після "DeFi літа" 2020 року, загальна заблокована вартість протоколів DeFi(TVL) одного разу перевищила 180 мільярдів доларів, що демонструє, що ця сфера досягла нових висот у масштабованості та визнанні на ринку.

Однак швидка експансія Децентралізованих фінансів також супроводжується проблемами, такими як розмитість відповідності та системні ризики. Комісія з цінних паперів і бірж США (SEC) раніше вжила заходів щодо посилення регулювання криптоіндустрії, включивши протоколи DeFi, DEX платформи та інше в категорію можливих правопорушень. Протягом 2022-2024 років кілька проєктів потрапили під розслідування SEC або CFTC. Водночас тривала відсутність критеріїв оцінки щодо рівня децентралізації, публічного фінансування та інше призвела до множинних труднощів у секторі DeFi.

Цей регуляторний контекст зазнає суттєвих змін у другому кварталі 2025 року. На початку червня новий голова SEC на слуханнях у Конгресі представив новий шлях регулювання DeFi, визначивши три політичні напрямки: по-перше, створити "механізм інноваційного звільнення" для високодецентралізованих протоколів; по-друге, просувати "рамкову класифікацію функцій"; по-третє, включити управління DAO до регуляторного пісочниці. Цей політичний поворот узгоджується з одночасним документом Міністерства фінансів США, мета якого полягає в уникненні "пригнічення інновацій".

Два, еволюція регуляторного шляху в США: від "за замовчуванням незаконно" до логіки трансформації "функціональної адаптації"

Еволюція регулювання DeFi в США відображає виклики, які постають перед фінансовими нормативними рамками у відповідь на новітні технології. Щоб зрозуміти основи цієї трансформації, необхідно повернутися до початкового регуляторного ставлення до DeFi, основних правоохоронних подій та напруги у застосуванні законодавства.

З моменту формування екосистеми Децентралізованих фінансів у 2019 році SEC постійно покладається на традиційні рамки визначення цінних паперів, такі як тест Хауі. За цими стандартами, більшість токенів DeFi-протоколів вважаються незареєстрованими цінними паперами, що створює потенційні ризики відповідності. У 2021-2022 роках SEC провела ряд гучних заходів з правозастосування, розслідуючи проекти, такі як Uniswap Labs. Цей етап регуляторного підходу можна узагальнити як "за замовчуванням незаконно", вимагаючи від проектних команд довести, що їхня діяльність не є торгівлею цінними паперами.

Однак ця регуляторна стратегія швидко зазнала викликів. Кілька судових справ виявили обмеження критеріїв оцінки в умовах децентралізації. У той же час, SEC стикається з фундаментальними проблемами в правозастосуванні щодо структур, таких як DAO, через брак ефективних інструментів для правозастосування.

На фоні накопичення системного консенсусу SEC на початку 2025 року здійснила стратегічну корекцію. Новий голова стверджує, що "технічна нейтральність" має бути базовим принципом, підкреслюючи необхідність регулювання меж на основі функцій, а не технологій. Всередині SEC створено спеціальну дослідницьку групу для побудови системи класифікації ризиків та оцінки управління протоколами Децентралізованих фінансів (DeFi). Це означає перехід до "функціонального регулювання", що використовує фактичні функції DeFi як підставу для політики.

Загалом, регулювання DeFi в США поступово переходить від раннього жорсткого застосування до інституційних консультацій та функціональної ідентифікації. Ця зміна відображає поглиблене розуміння технологічної гетерогенності та свідчить про спроби регуляторних органів впровадити нові парадигми управління. Як у майбутньому збалансувати захист інвесторів, забезпечення стабільності та сприяння розвитку стане ключовим викликом.

Три, три великих коди багатства: переоцінка вартості в умовах інституційної логіки

З появою нової політики регулювання SEC, ставлення американського регулятора до Децентралізованих фінансів зазнало суттєвих змін, що принесло позитивні інституційні стимули для цього сектора. Ринок почав переоцінювати базову вартість DeFi-протоколів, і кілька раніше недооцінених напрямків демонструють потенціал для переоцінки. З точки зору інституційної логіки, нинішня переоцінка вартості в сфері DeFi зосереджена на трьох напрямках:

По-перше, наявність відповідних посередників на блокчейні стає новою ціновою вадою. Ринок демонструє структурний попит на послуги відповідності, особливо в ключових точках, таких як верифікація особи, боротьба з відмиванням грошей та розкриття ризиків. Проекти з чіткою юридичною структурою та ліцензією стануть обов'язковим проходом для відповідності, що сприятиме їхній оцінці від технологічних інструментів до інституційної інфраструктури.

По-друге, інфраструктура ліквідності на блокчейні знову отримує стратегічну оцінку підтримки. Юридичні ризики децентралізованих торгових протоколів зменшуються під новими політиками, а в поєднанні з факторами, такими як RWA, вони можуть отримати системне відновлення. Інфраструктура, така як оракули на блокчейні, також нестиме важливі обов'язки в рамках нормативно-правової бази.

Знову ж таки, протоколи Децентралізованих фінансів з високою внутрішньою прибутковістю зустрінуть період відновлення довіри. Після поступового прояснення регулювання ці протоколи, завдяки своїм кількісним і низькокапітальним характеристикам, мають потенціал стати "онлайн-стабільними грошовими потоками". Онлайн-стабільні монети також будуть створювати інституційний захисний бар'єр у новій позиції.

Ці три основні лінії відображають перерозподіл "пільг від усвідомлення політики" до "ваги ринкового ціноутворення". Протоколи DeFi можуть встановлювати оцінкові якорі для інституційного капіталу через реальний дохід, здатність до дотримання вимог тощо, створюючи передумови для інтеграції з традиційною фінансовою системою.

Чотири, Ринкова реакція: від зростання TVL до переоцінки активів

Нові правила SEC швидко викликали ланцюгову реакцію на ринку, сформувавши позитивний зворотний зв'язок "очікування системи - повернення капіталу - переоцінка активів". Загальний обсяг закритих коштів DeFi (TVL) суттєво зріс, за тиждень після публікації обсяг TVL на блокчейні Ethereum піднявся з 46 мільярдів доларів до 54 мільярдів доларів, зростання перевищило 17%. Кілька основних протоколів також продемонстрували зростання обсягу закритих коштів, активність на блокчейні повністю відновилася. Це свідчить про те, що регуляторні сигнали ефективно зменшили занепокоєння інвесторів, сприяючи вливу нових капіталів.

Повернення капіталу сприяло переоцінці цін на кілька провідних Децентралізованих фінансів активів. УНІ, ААВЕ, МКР та інші токени управління за тиждень у середньому зросли на 25%-60%. Цей раунд відскоку демонструє переоцінку ринком майбутніх грошових потоків і законності Децентралізованих фінансів протоколів. Після отримання легітимності з боку політики ринок почав використовувати такі показники, як прибуток, TVL тощо, для відновлення оцінки протоколів.

Дані на блокчейні показують зміни в структурі розподілу коштів. Депозити та кількість користувачів у кількох протоколах значно зросли, особливо в протоколах з високою інтеграцією RWA, де частка інституцій зросла. Притоки стабільних монет на централізовані біржі знизилися, тоді як чисті притоки в DeFi протоколи відновилися, що свідчить про відновлення довіри інвесторів. Тенденція до відновлення права на ціноутворення в децентралізованих фінансах починає виявлятися.

Варто зазначити, що переоцінка цін активів все ще перебуває на початковій стадії, а простір для реалізації інституційної премії ще не завершено. Децентралізовані фінанси все ще стикаються з проблемами, такими як витрати на перевірку регулювання, ринок залишається певною мірою обережним. Але резонанс «скорочення інституційних ризиків + відновлення очікуваної вартості» відкриває простір для повторного розширення оцінки в середньостроковій перспективі для сектору DeFi. Кілька провідних протоколів мають співвідношення ринкової капіталізації до продажів, яке все ще значно нижче рівня бичачого ринку, а визначеність регулювання сприятиме підвищенню центру оцінки.

П'ять, Перспективи: Інституційна реконструкція та новий цикл Децентралізованих фінансів

SEC нові правила є ключовою точкою повороту для інституційної реорганізації в індустрії Децентралізованих фінансів. У майбутньому розвиток Децентралізованих фінансів буде демонструвати такі тенденції:

1. Інституційна реформа глибоко впливає на парадигми дизайну та бізнес-моделі. Проекти DeFi повинні розробити систему подвійної ідентичності, що поєднує технологічні переваги та комплаєнс, формуючи нову парадигму "вбудованого комплаєнсу".

2. Диверсифікація та поглиблення бізнес-моделей. Проектна команда буде більше уваги приділяти створенню сталих прибуткових моделей, таких як розподіл доходів на рівні протоколу, RWA на блокчейні тощо, формуючи замкнене коло доходів, порівнянне з традиційними фінансами.

3. Реконструкція механізму управління стане основним рушійним чинником. У майбутньому може бути застосована змішана модель управління, що поєднує голосування на блокчейні та правову основу, підвищуючи легітимність та ефективність.

4. Участники та трансформація капітальної структури. Зниження бар'єрів для входу інституційних інвесторів, що сприяє виникненню більшої кількості кастомізованих продуктів. Проектні команди оптимізують економічну модель токенів, щоб залучити інвестиції з довгостроковою вартістю.

5. Технічні інновації та міжланкова інтеграція забезпечують підтримку. Інновації в технологіях захисту конфіденційності, ідентифікації тощо прискорюються, міжланкові протоколи реалізують безперешкодний обіг у багатоланковій екосистемі.

6. Виклики залишаються. Стабільність виконання політики, контроль витрат на відповідність, захист приватності та інші ключові питання потребують спільних зусиль усіх сторін для сприяння розробці стандартів та побудові механізмів саморегулювання.

Шість, висновок

Децентралізовані фінанси перебувають на критичному етапі реструктуризації системи та технологічного оновлення, нова політика SEC приносить середовище, де існують як норми, так і можливості. У майбутньому Децентралізовані фінанси мають потенціал для досягнення більш широкого фінансового забезпечення та відновлення цінності, але все ще потрібно продовжувати зусилля в питаннях ризиків відповідності. Від "інноваційного винятку" до "фінансів на блокчейні" може відбутися всебічний спалах, літо Децентралізованих фінансів може знову з’явитися, а токени блакитних фішок сектору мають шанси на переоцінку вартості.