Khủng hoảng trái phiếu Mỹ và thời đại tiền kỹ thuật số mới: Cuộc cách mạng thầm lặng của hệ thống tài chính toàn cầu

Mỹ đang đối mặt với một thí nghiệm tài chính được gây ra bởi cuộc khủng hoảng nợ quốc gia 36 nghìn tỷ đô la, cố gắng biến thế giới tiền kỹ thuật số thành "người tiếp nhận" của trái phiếu Chính phủ Mỹ. Trong khi đó, hệ thống tiền tệ toàn cầu đang âm thầm được định hình lại.

Quốc hội Mỹ đang gấp rút thúc đẩy một dự luật mang tên "Đạo luật Đẹp". Báo cáo mới nhất của Deutsche Bank xác định nó là "Kế hoạch Pennsylvania" của Mỹ để đối phó với khoản nợ khổng lồ - thông qua việc yêu cầu stablecoin mua trái phiếu chính phủ Mỹ, đưa tiền kỹ thuật số vào hệ thống tài trợ nợ quốc gia.

Đạo luật này kết hợp với "Đạo luật GENIUS" tạo thành một cú đấm chính sách, trong đó yêu cầu tất cả các stablecoin USD phải được đảm bảo 100% bằng tiền mặt, trái phiếu chính phủ Mỹ hoặc gửi ngân hàng. Điều này đánh dấu một sự chuyển biến căn bản trong quy định về stablecoin. Đạo luật yêu cầu các tổ chức phát hành stablecoin phải duy trì dự trữ theo tỷ lệ 1:1 với USD hoặc tài sản có tính thanh khoản cao (như trái phiếu chính phủ ngắn hạn), đồng thời cấm stablecoin thuật toán, và thiết lập một khuôn khổ quản lý hai cấp liên bang và tiểu bang. Mục tiêu rõ ràng:

• Giảm áp lực trái phiếu Mỹ: Buộc các tài sản dự trữ của stablecoin phải chảy vào thị trường trái phiếu Mỹ. Dự đoán đến năm 2028, giá trị thị trường stablecoin toàn cầu sẽ đạt 2 nghìn tỷ USD, trong đó 1.6 nghìn tỷ USD sẽ chảy vào trái phiếu Mỹ, cung cấp kênh tài chính mới cho thâm hụt ngân sách của Mỹ.

• Củng cố quyền lực của đồng đô la: Hiện tại 95% stablecoin gắn với đồng đô la, dự luật thông qua "đồng đô la → stablecoin → thanh toán toàn cầu → dòng tiền trở lại trái phiếu Mỹ", củng cố quyền "đúc tiền trên chuỗi" của đồng đô la trong nền kinh tế kỹ thuật số.

• Thúc đẩy kỳ vọng giảm lãi suất: Báo cáo chỉ ra rằng, việc thông qua dự luật sẽ gây áp lực lên Cục Dự trữ Liên bang Mỹ để giảm lãi suất nhằm giảm chi phí tài trợ trái phiếu Mỹ, đồng thời dẫn dắt đồng đô la suy yếu để nâng cao khả năng cạnh tranh xuất khẩu của Mỹ.

Hồ chứa nợ Mỹ, stablecoin trở thành công cụ chính sách

Tổng nợ liên bang của Mỹ đã vượt qua 36 triệu tỷ đô la, và vào năm 2025, số tiền gốc cộng với lãi suất cần phải trả lên tới 9 triệu tỷ đô la. Đối mặt với "đập nợ", chính phủ rất cần mở ra những kênh tài chính mới. Và stablecoin, một đổi mới tài chính từng nằm ngoài tầm kiểm soát của quy định, bất ngờ trở thành chìa khóa để giải quyết vấn đề.

Theo tín hiệu từ các hội thảo liên quan, tiền kỹ thuật số đang được nuôi dưỡng như là "người mua mới" trên thị trường trái phiếu kho bạc Mỹ. Một cố vấn đầu tư thẳng thắn nói: "Tiền kỹ thuật số đang tạo ra nhu cầu mới đáng kể cho thị trường trái phiếu chính phủ."

Dữ liệu cho thấy: Giá trị vốn hóa thị trường của các stablecoin hiện tại là 2560 tỷ đô la Mỹ, trong đó khoảng 80% được phân bổ vào trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ hoặc các thỏa thuận mua lại, với quy mô khoảng 2000 tỷ đô la Mỹ. Mặc dù chỉ chiếm chưa đến 2% thị trường trái phiếu chính phủ Mỹ, nhưng tốc độ tăng trưởng của nó đã thu hút sự chú ý của các tổ chức tài chính truyền thống.

Một ngân hàng dự đoán rằng đến năm 2030, giá trị thị trường của stablecoin sẽ đạt từ 1.6 đến 3.7 nghìn tỷ USD, và vào thời điểm đó, quy mô trái phiếu kho bạc Mỹ mà các nhà phát hành nắm giữ sẽ vượt qua 1.2 nghìn tỷ USD. Quy mô này đủ để đứng trong hàng ngũ những người nắm giữ trái phiếu kho bạc lớn nhất.

Stablecoin đã trở thành công cụ mới cho sự quốc tế hóa của đô la Mỹ. Các stablecoin hàng đầu nắm giữ gần 200 tỷ đô la trái phiếu Mỹ, tương đương với 0,5% trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ; nếu quy mô mở rộng lên 2 ngàn tỷ đô la (80% phân bổ vào trái phiếu Mỹ), lượng nắm giữ sẽ vượt quá bất kỳ quốc gia đơn lẻ nào. Cơ chế này có thể:

• Biến dạng thị trường tài chính: Nhu cầu trái phiếu chính phủ Mỹ ngắn hạn tăng vọt làm giảm lợi suất, làm gia tăng độ dốc của đường cong lợi suất, làm suy yếu hiệu lực của chính sách tiền tệ truyền thống.

• Giảm bớt kiểm soát vốn ở các thị trường mới nổi: Sự lưu thông của stablecoin xuyên biên giới bỏ qua hệ thống ngân hàng truyền thống, làm suy yếu khả năng can thiệp vào tỷ giá hối đoái (như cuộc khủng hoảng nổ ra ở Sri Lanka vào năm 2022 do dòng vốn ra nước ngoài).

Dao phẫu thuật của đạo luật, kỹ thuật tài chính trong việc lợi dụng sự quản lý

"Đạo luật Đẹp" và "Đạo luật GENIUS" tạo thành một cấu trúc chính sách tinh vi. Đạo luật thứ hai đóng vai trò là khung quản lý, bắt buộc stablecoin trở thành "người mua lại" trái phiếu chính phủ Mỹ; trong khi đó, đạo luật đầu tiên cung cấp động lực phát hành, tạo thành một vòng khép kín hoàn chỉnh.

Thiết kế cốt lõi của dự luật tràn đầy trí tuệ chính trị: khi người dùng mua stablecoin với 1 đô la, nhà phát hành phải sử dụng 1 đô la đó để mua trái phiếu chính phủ Mỹ. Điều này không chỉ đáp ứng yêu cầu tuân thủ mà còn thực hiện mục tiêu tài chính. Một nhà phát hành stablecoin lớn đã mua ròng 33,1 tỷ đô la trái phiếu chính phủ Mỹ vào năm 2024, vươn lên vị trí người mua trái phiếu chính phủ Mỹ lớn thứ bảy trên toàn cầu.

Hệ thống phân cấp quản lý càng thể hiện rõ ý định hỗ trợ các ông lớn: stablecoin có giá trị thị trường trên 10 tỷ USD sẽ được liên bang trực tiếp quản lý, trong khi các người chơi nhỏ hơn sẽ giao cho các cơ quan cấp bang. Thiết kế này thúc đẩy sự tập trung thị trường, hiện tại hai stablecoin lớn đã chiếm hơn 70% thị phần.

Dự luật cũng bao gồm các điều khoản độc quyền: cấm các stablecoin không phải USD lưu thông tại Hoa Kỳ, trừ khi được chấp nhận theo quy định tương đương. Điều này không chỉ củng cố quyền lực của đồng đô la mà còn dọn đường cho một số stablecoin mới nổi.

Chuỗi chuyển nhượng nợ, sứ mệnh cứu trợ của stablecoin

Vào nửa cuối năm 2025, thị trường trái phiếu chính phủ Mỹ sẽ đón nhận một lượng cung tăng thêm 1.000 tỷ USD. Đối mặt với cơn sóng này, các nhà phát hành stablecoin được kỳ vọng rất nhiều. Một giám đốc chiến lược ngân hàng cho biết: "Nếu Bộ Tài chính chuyển sang tài trợ bằng trái phiếu ngắn hạn, lượng cầu đến từ stablecoin sẽ cung cấp không gian chính sách cho Bộ trưởng Tài chính."

Cơ chế thiết kế được coi là tinh vi:

• Mỗi khi phát hành 1 đô la stablecoin, cần mua 1 đô la trái phiếu ngắn hạn của Mỹ, trực tiếp tạo ra kênh tài chính.

• Nhu cầu về stablecoin tăng trưởng chuyển thành sức mua thể chế, giảm bớt sự không chắc chắn trong việc tài trợ của chính phủ.

• Các nhà phát hành bị buộc phải tiếp tục tăng cường nắm giữ tài sản dự trữ, tạo thành vòng lặp cầu tự củng cố.

Một giám đốc danh mục đầu tư tiết lộ rằng nhiều ngân hàng hàng đầu quốc tế đang đàm phán về việc hợp tác trong lĩnh vực stablecoin, hỏi "làm thế nào để ra mắt giải pháp stablecoin trong vòng tám tuần". Nhiệt độ của ngành đã đạt đến đỉnh điểm.

Nhưng quỷ nằm trong chi tiết: Stablecoin chủ yếu neo vào trái phiếu kho bạc Mỹ ngắn hạn, không có sự giúp đỡ thực chất nào cho mâu thuẫn cung cầu của trái phiếu kho bạc Mỹ dài hạn. Hơn nữa, quy mô stablecoin hiện tại vẫn rất nhỏ so với chi phí lãi suất trái phiếu kho bạc Mỹ - tổng quy mô stablecoin toàn cầu là 2320 tỷ USD, trong khi lãi suất hàng năm của trái phiếu kho bạc Mỹ vượt quá 1 nghìn tỷ USD.

Quyền lực mới của đồng đô la, chủ nghĩa thực dân trên chuỗi nổi lên

Chiến lược sâu xa của dự luật là nâng cấp số hóa quyền lực của đồng đô la. 95% stablecoin toàn cầu được neo vào đô la, xây dựng một "mạng lưới đô la bóng" bên ngoài hệ thống ngân hàng truyền thống.

Các doanh nghiệp vừa và nhỏ ở Đông Nam Á, châu Phi và những nơi khác thực hiện chuyển tiền xuyên biên giới thông qua stablecoin, tránh hệ thống SWIFT, giảm chi phí giao dịch hơn 70%. "Đô la hóa không chính thức" này khiến đô la thâm nhập nhanh chóng vào các thị trường mới nổi.

Ảnh hưởng sâu rộng hơn là cuộc cách mạng về mô hình của hệ thống thanh toán quốc tế:

• Thanh toán đô la truyền thống phụ thuộc vào các mạng ngân hàng như SWIFT

• Stablecoin được nhúng vào các hệ thống thanh toán phân tán dưới dạng "đô la trên chuỗi"

• Khả năng thanh toán bằng đô la đã vượt qua ranh giới của các tổ chức tài chính truyền thống, đạt được sự nâng cấp "đế chế kỹ thuật số".

Liên minh Châu Âu rõ ràng đã nhận thức được mối đe dọa. Quy định MiCA của họ hạn chế khả năng thanh toán hàng ngày của các stablecoin không phải euro và áp dụng lệnh cấm phát hành đối với stablecoin quy mô lớn, Ngân hàng Trung ương Châu Âu đang tăng tốc tiến trình phát triển tiền kỹ thuật số euro, nhưng tiến độ vẫn chậm.

Hồng Kông áp dụng chiến lược khác biệt: trong khi thiết lập hệ thống giấy phép cho stablecoin, dự kiến sẽ ra mắt hệ thống cấp phép kép cho giao dịch OTC và dịch vụ lưu ký. Cơ quan Quản lý Tiền tệ cũng dự kiến phát hành hướng dẫn về việc mã hóa tài sản thực (RWA), thúc đẩy việc đưa các tài sản truyền thống như trái phiếu, bất động sản lên chuỗi.

Mạng truyền dẫn rủi ro, đồng hồ đếm ngược của bom hẹn giờ

Dự luật đặt ra ba rủi ro cấu trúc.

Lớp một: Trái phiếu Mỹ - vòng xoáy tử thần của stablecoin. Nếu người dùng đồng loạt rút stablecoin, nhà phát hành phải bán trái phiếu Mỹ để đổi lấy tiền mặt → giá trái phiếu Mỹ sụp đổ → giá trị dự trữ của các stablecoin khác suy giảm → sụp đổ toàn diện. Vào năm 2022, đã có stablecoin tạm thời mất neo do hoảng loạn thị trường, các sự kiện tương tự trong tương lai có thể tác động đến thị trường trái phiếu Mỹ do quy mô gia tăng.

Tầng thứ hai: Rủi ro của tài chính phi tập trung được khuếch đại. Khi tiền kỹ thuật số ổn định chảy vào hệ sinh thái DeFi, thông qua khai thác thanh khoản, thế chấp vay mượn và các hoạt động khác, có sự khuếch đại theo cấp số nhân. Cơ chế Restaking khiến tài sản bị thế chấp lặp đi lặp lại giữa các giao thức, rủi ro gia tăng theo cấp số nhân. Nếu giá trị của tài sản cơ sở sụt giảm mạnh, có thể dẫn đến sự sụp đổ dây chuyền.

Lớp thứ ba: Mất độc lập chính sách tiền tệ. Báo cáo chỉ trích rằng dự luật sẽ "gây áp lực lên Cục Dự trữ Liên bang để giảm lãi suất". Chính phủ gián tiếp có được "quyền in tiền" thông qua stablecoin, có khả năng làm suy yếu tính độc lập của Cục Dự trữ Liên bang - Powell gần đây đã từ chối áp lực chính trị, ám chỉ rằng khả năng giảm lãi suất vào tháng 7 là không có.

Điều khó khăn hơn là tỷ lệ nợ của Mỹ so với GDP đã vượt quá 100%, rủi ro tín dụng của trái phiếu chính phủ Mỹ đang gia tăng. Nếu lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ tiếp tục đảo ngược hoặc xuất hiện kỳ vọng vỡ nợ, thuộc tính trú ẩn của stablecoin sẽ rất bấp bênh.

Cục diện mới toàn cầu, tái cấu trúc trật tự kinh tế trên chuỗi

Đối mặt với hành động của Mỹ, toàn cầu đang hình thành ba khối.

• Liên minh hợp tác quản lý: Các cơ quan quản lý ngân hàng Canada đã thông báo rằng họ đã sẵn sàng để quản lý tiền kỹ thuật số ổn định, khung pháp lý đang được xây dựng. Điều này phản ánh xu hướng quản lý ở Mỹ, tạo thành một tình thế hợp tác ở Bắc Mỹ. Một nền tảng giao dịch sẽ ra mắt hợp đồng vĩnh viễn kiểu Mỹ vào tháng 7, sử dụng tiền kỹ thuật số ổn định để thanh toán phí vốn.

• Các liên minh phòng thủ đổi mới: Hồng Kông và Singapore thể hiện sự phân hóa trong lộ trình quản lý. Hồng Kông áp dụng tư duy thận trọng, siết chặt quy định, xác định tiền kỹ thuật số ổn định là "sản phẩm thay thế cho ngân hàng ảo"; trong khi Singapore thực hiện "hộp cát tiền kỹ thuật số ổn định", cho phép phát hành thử nghiệm. Sự khác biệt này có thể dẫn đến việc đầu cơ quy định, làm suy yếu sức cạnh tranh tổng thể của châu Á.

• Các phương án thay thế: Người dân ở các quốc gia có lạm phát cao coi stablecoin là "tài sản trú ẩn", làm suy yếu sự lưu thông của đồng nội tệ và hiệu lực của chính sách tiền tệ của ngân hàng trung ương. Những quốc gia này có thể tăng tốc phát triển stablecoin trong nước hoặc các dự án cầu tiền kỹ thuật số đa phương, nhưng phải đối mặt với những thách thức thương mại nghiêm trọng.

Và hệ thống quốc tế cũng sẽ có sự biến đổi: từ đơn cực sang "kiến trúc hỗn hợp", hiện tại các phương án cải cách đang thể hiện ba con đường:

• Liên minh tiền tệ đa dạng hóa (xác suất cao nhất): Đô la Mỹ, Euro, Nhân dân tệ hình thành ba cực tiền tệ dự trữ, kèm theo hệ thống thanh toán khu vực (như trao đổi tiền tệ đa phương ASEAN).

• Cạnh tranh tiền kỹ thuật số: 130 quốc gia đang phát triển tiền kỹ thuật số của ngân hàng trung ương (CBDC), nhân dân tệ kỹ thuật số đã thử nghiệm trong thương mại xuyên biên giới, có thể định hình lại hiệu quả thanh toán nhưng phải đối mặt với vấn đề chuyển nhượng chủ quyền.

• Phân mảnh cực đoan: Nếu xung đột địa lý leo thang, hoặc hình thành các khối tiền tệ tách biệt như đô la Mỹ, euro, và các đồng tiền BRICS, chi phí thương mại toàn cầu sẽ tăng vọt.

Một giám đốc điều hành của một công ty thanh toán đã chỉ ra rằng có một nút thắt quan trọng: "Từ góc độ của người tiêu dùng, hiện tại không có động lực thực sự nào để thúc đẩy sự phổ biến của tiền kỹ thuật số ổn định". Công ty này đang triển khai cơ chế thưởng để giải quyết vấn đề phổ biến, trong khi một số sàn giao dịch phi tập trung đang giải quyết vấn đề niềm tin thông qua hợp đồng thông minh.

Báo cáo dự đoán, với việc "Đạo luật Đẹp" được thực hiện, Cục Dự trữ Liên bang sẽ buộc phải giảm lãi suất, và đồng đô la sẽ giảm giá đáng kể. Đến năm 2030, khi stablecoin nắm giữ 1,2 nghìn tỷ đô la trái phiếu Mỹ, hệ thống tài chính toàn cầu có thể đã âm thầm hoàn thành việc tái cấu trúc trên chuỗi - quyền lực đô la được nhúng dưới dạng mã vào mỗi giao dịch trên blockchain, trong khi rủi ro được lan tỏa qua mạng lưới phi tập trung đến từng người tham gia.

Cải cách công nghệ không bao giờ là công cụ trung lập, khi đồng đô la khoác lên mình bộ áo blockchain, cuộc chơi của trật tự cũ đang diễn ra trên chiến trường mới!