Dự luật stablecoin của Mỹ: Một cuộc cải cách hệ thống tài chính có ý nghĩa sâu rộng

Vào ngày 19 tháng 5 năm 2025, Thượng viện Hoa Kỳ đã thông qua đề xuất thủ tục của dự luật GENIUS Stablecoin với kết quả bỏ phiếu 66-32. Bề ngoài, đây là một dự luật kỹ thuật nhằm quy định tài sản kỹ thuật số và bảo vệ quyền lợi người tiêu dùng, nhưng khi phân tích sâu về logic chính trị và kinh tế đứng sau, chúng ta nhận ra rằng đây có thể là khởi đầu của một cuộc cách mạng hệ thống phức tạp và sâu rộng hơn.

Trong bối cảnh áp lực nợ công của Mỹ đang rất lớn, chính phủ và ngân hàng trung ương có sự khác biệt trong chính sách tiền tệ, thời điểm thúc đẩy dự luật stablecoin thật đáng suy ngẫm.

Khủng hoảng trái phiếu Mỹ: Động lực chính sách Stablecoin

Trong thời gian đại dịch, Mỹ đã thực hiện chính sách mở rộng tiền tệ chưa từng có. Cung tiền M2 của Cục Dự trữ Liên bang đã tăng từ 15,5 nghìn tỷ USD vào tháng 2 năm 2020 lên 21,6 nghìn tỷ USD hiện nay, với tỷ lệ tăng trưởng đạt đỉnh 26,9%, vượt xa mức trong cuộc khủng hoảng tài chính năm 2008 và thời kỳ lạm phát lớn vào những năm 70-80.

Trong cùng lúc, bảng cân đối kế toán của Cục Dự trữ Liên bang đã mở rộng lên 7,1 nghìn tỷ USD, chi tiêu cứu trợ do đại dịch lên tới 5,2 nghìn tỷ USD, tương đương 25% GDP, vượt qua tổng chi tiêu của 13 cuộc chiến tranh lớn trong lịch sử Mỹ.

Nói ngắn gọn, trong vòng hai năm, Mỹ đã bổ sung khoảng 7 ngàn tỷ đô la vào nguồn cung tiền, đặt ra nguy cơ cho lạm phát và khủng hoảng nợ trong tương lai.

Chi phí lãi suất nợ của chính phủ Mỹ đang đạt mức cao kỷ lục. Đến tháng 4 năm 2025, tổng nợ công của Mỹ đã vượt quá 36 triệu tỷ đô la, trong đó tổng số nợ phải trả vào năm 2025 ước tính khoảng 9 triệu tỷ đô la, trong đó phần gốc đến hạn khoảng 7,2 triệu tỷ đô la.

Trong mười năm tới, chi phí lãi suất của chính phủ Mỹ dự kiến sẽ đạt 138.000 tỷ đô la, tỷ lệ chi phí lãi suất nợ công trên GDP sẽ tăng lên từng năm. Để trả nợ, chính phủ có thể buộc phải tăng thuế hoặc cắt giảm chi tiêu, điều này sẽ có tác động tiêu cực đến nền kinh tế.

Chính phủ và Ngân hàng trung ương: Sự khác biệt về lãi suất

Quan điểm của chính phủ: Cần giảm lãi suất gấp

Chính phủ hiện đang cần thiết phải giảm lãi suất của Cục Dự trữ Liên bang, lý do thì rất rõ ràng: lãi suất cao ảnh hưởng trực tiếp đến khoản vay mua nhà và tiêu dùng, điều này tạo ra mối đe dọa cho triển vọng chính trị của chính phủ. Quan trọng hơn, chính phủ luôn coi hiệu suất thị trường chứng khoán là chỉ số thành tích chính trị, môi trường lãi suất cao đã kiềm chế sự tăng trưởng thêm của thị trường chứng khoán, điều này trực tiếp đe dọa đến dữ liệu cốt lõi mà chính phủ sử dụng để trình bày thành tích chính trị.

Ngoài ra, chính sách thuế quan đã dẫn đến việc tăng chi phí nhập khẩu, từ đó đẩy cao mức giá trong nước, gia tăng áp lực lạm phát. Việc giảm lãi suất một cách vừa phải có thể phần nào bù đắp tác động tiêu cực của chính sách thuế quan đến tăng trưởng kinh tế, làm giảm bớt tình trạng suy thoái kinh tế, tạo ra môi trường kinh tế thuận lợi hơn cho việc tái đắc cử.

Quan điểm của ngân hàng trung ương: kiên định phán đoán độc lập

Nhiệm vụ kép của Cục Dự trữ Liên bang là việc làm đầy đủ và duy trì sự ổn định giá cả. Khác với cách ra quyết định của chính phủ dựa trên kỳ vọng chính trị và hiệu suất thị trường chứng khoán, Cục Dự trữ Liên bang hành động theo phương pháp dựa trên dữ liệu một cách nghiêm ngặt, không đưa ra các phán đoán dự đoán về kinh tế, mà đánh giá tình hình thực hiện nhiệm vụ kép dựa trên dữ liệu kinh tế hiện có, chỉ khi mục tiêu lạm phát hoặc việc làm gặp vấn đề, thì mới ban hành các chính sách tương ứng để khắc phục.

Tỷ lệ thất nghiệp của Mỹ trong tháng 4 là 4.2%, lạm phát cũng cơ bản phù hợp với mục tiêu dài hạn là 2%. Dưới ảnh hưởng của các chính sách như thuế quan, khả năng suy thoái kinh tế chưa được truyền tải đến dữ liệu thực tế, Fed sẽ không thực hiện bất kỳ hành động nào. Fed cho rằng chính sách thuế của chính phủ "rất có thể ít nhất tạm thời đẩy cao lạm phát", "hiệu ứng lạm phát cũng có thể kéo dài hơn", và việc giảm lãi suất vội vàng khi dữ liệu lạm phát chưa hoàn toàn trở lại mục tiêu 2% có thể làm tình hình lạm phát tồi tệ hơn.

Ngoài ra, sự độc lập của Cục Dự trữ Liên bang là nguyên tắc quan trọng trong quá trình ra quyết định của mình. Mục đích thành lập Cục Dự trữ Liên bang là để chính sách tiền tệ có thể được đưa ra dựa trên các yếu tố kinh tế cơ bản và phân tích chuyên môn, đảm bảo rằng việc xây dựng chính sách tiền tệ được thực hiện vì lợi ích lâu dài của nền kinh tế toàn quốc, chứ không phải để phục vụ nhu cầu chính trị ngắn hạn. Đối mặt với áp lực từ chính phủ, Cục Dự trữ Liên bang kiên quyết bảo vệ sự độc lập của mình.

Đạo luật GENIUS: Kênh tài chính mới cho trái phiếu Mỹ

Dữ liệu thị trường đã chứng minh tác động quan trọng của Stablecoin đối với thị trường trái phiếu Mỹ. Nhà phát hành Stablecoin lớn nhất đã mua ròng 33,1 tỷ USD trái phiếu chính phủ Mỹ trong năm 2024, trở thành nhà mua trái phiếu Mỹ lớn thứ bảy trên toàn cầu, với tổng lượng trái phiếu nắm giữ là 113 tỷ USD. Nhà phát hành Stablecoin lớn thứ hai có giá trị thị trường khoảng 60 tỷ USD, cũng hoàn toàn được hỗ trợ bởi tiền mặt và trái phiếu chính phủ ngắn hạn.

Dự luật GENIUS yêu cầu việc phát hành Stablecoin phải duy trì dự trữ với tỷ lệ ít nhất là 1:1, tài sản dự trữ bao gồm các tài sản đô la Mỹ như trái phiếu kho bạc ngắn hạn. Hiện tại, quy mô thị trường Stablecoin đã đạt 243 tỷ USD, nếu hoàn toàn nằm trong khuôn khổ của dự luật GENIUS, sẽ tạo ra nhu cầu mua trái phiếu chính phủ lên tới hàng trăm tỷ USD.

Tác động tích cực của dự luật

1. Hiệu ứng tài trợ trực tiếp rõ ràng: Mỗi khi phát hành 1 đô la Stablecoin, lý thuyết là cần mua 1 đô la trái phiếu kho bạc ngắn hạn hoặc tài sản tương đương, điều này trực tiếp cung cấp nguồn tài chính mới cho chính phủ.

2. Lợi thế chi phí: So với các cuộc đấu giá trái phiếu chính phủ truyền thống, nhu cầu dự trữ Stablecoin ổn định hơn và có thể dự đoán được, giảm bớt sự không chắc chắn trong tài trợ của chính phủ.

3. Hiệu ứng quy mô: Sau khi luật được thực thi, nhiều nhà phát hành stablecoin sẽ bị buộc phải mua trái phiếu Mỹ, tạo ra nhu cầu thể chế quy mô lớn.

4. Chênh lệch quản lý: Chính phủ thông qua các đạo luật kiểm soát tiêu chuẩn phát hành Stablecoin, thực chất có được quyền ảnh hưởng đến việc phân bổ của khoản vốn khổng lồ này. "Arbitrage quản lý" này cho phép chính phủ lợi dụng lớp vỏ đổi mới để thúc đẩy các mục tiêu tài chính nợ truyền thống, đồng thời tránh né những ràng buộc chính trị và thể chế mà chính sách tiền tệ truyền thống phải đối mặt.

Rủi ro tiềm ẩn của dự luật

1. Rủi ro chính sách tiền tệ bị chính trị thao túng: Việc phát hành quy mô lớn đồng USD Stablecoin thực tế đã cho chính phủ một "quyền in tiền" để vượt qua Cục Dự trữ Liên bang, có thể gián tiếp đạt được mục tiêu kích thích kinh tế thông qua việc giảm lãi suất. Khi chính sách tiền tệ không còn bị ràng buộc bởi phán đoán chuyên môn và quyết định độc lập của ngân hàng trung ương, rất dễ trở thành công cụ phục vụ lợi ích ngắn hạn của các chính trị gia.

2. Rủi ro lạm phát tiềm ẩn: Người dùng chi 1 đô la để mua Stablecoin, bề ngoài thì tiền không nhiều, nhưng thực tế 1 đô la tiền mặt đã biến thành hai phần: 1 đô la Stablecoin trong tay người dùng + 1 đô la trái phiếu kho bạc ngắn hạn do nhà phát hành mua. Những trái phiếu này trong hệ thống tài chính cũng có chức năng tiền tệ - tính thanh khoản cao, có thể được dùng làm tài sản thế chấp, ngân hàng sử dụng để quản lý thanh khoản. Có thể nói, chức năng tiền tệ của 1 đô la giờ đây đã phân chia thành hai phần, tổng thể tính thanh khoản hiệu quả của hệ thống tài chính đã tăng lên, đẩy giá tài sản và nhu cầu tiêu dùng lên cao, lạm phát chắc chắn sẽ chịu áp lực tăng.

3. Bài học lịch sử: Năm 1971, chính phủ Hoa Kỳ đã đơn phương tuyên bố tách đồng đô la khỏi vàng khi đối mặt với tình trạng thiếu hụt dự trữ vàng và áp lực kinh tế, điều này đã thay đổi hoàn toàn hệ thống tiền tệ quốc tế. Tương tự, khi chính phủ Hoa Kỳ phải đối mặt với cuộc khủng hoảng nợ gia tăng và gánh nặng lãi suất quá lớn, rất có thể sẽ phát sinh động lực chính trị để tách ổn định coin khỏi trái phiếu Mỹ, cuối cùng khiến thị trường phải trả giá.

DeFi: Bộ khuếch đại rủi ro

Stablecoin phát hành sau đó có khả năng cao sẽ chảy vào hệ sinh thái DeFi - khai thác thanh khoản, vay mượn thế chấp, các loại farming khác nhau, v.v. Thông qua việc vay mượn DeFi, đặt cọc rồi lại đặt cọc, đầu tư vào trái phiếu quốc gia được mã hóa và một loạt các hoạt động khác, rủi ro được khuếch đại theo từng lớp.

Cơ chế Restaking là một ví dụ điển hình, việc đòn bẩy tài sản giữa các giao thức khác nhau sẽ tăng thêm rủi ro theo từng lớp, khi giá trị tài sản bị tái stake giảm mạnh, có thể dẫn đến một chuỗi thanh lý liên tiếp và bán tháo hoảng loạn trên thị trường.

Mặc dù dự trữ của những Stablecoin này vẫn là trái phiếu Mỹ, nhưng sau nhiều lớp DeFi, hành vi thị trường đã hoàn toàn khác biệt so với những người nắm giữ trái phiếu Mỹ truyền thống, và loại rủi ro này hoàn toàn nằm ngoài hệ thống quản lý truyền thống.

Kết luận

Stablecoin đô la Mỹ liên quan đến chính sách tiền tệ, quản lý tài chính, đổi mới công nghệ và các cuộc chơi chính trị, bất kỳ phân tích nào từ một góc độ đơn lẻ đều không đầy đủ. Định hướng cuối cùng của stablecoin phụ thuộc vào cách quy định được thiết lập, cách công nghệ phát triển, cách người tham gia thị trường hoạt động, cũng như sự thay đổi của môi trường kinh tế vĩ mô. Chỉ có quan sát liên tục và phân tích lý trí, chúng ta mới có thể thực sự hiểu được tác động sâu rộng của stablecoin đô la Mỹ đối với hệ thống tài chính toàn cầu.

Tuy nhiên, có một điều có thể chắc chắn: trong trò chơi tài chính này, nhà đầu tư bình thường rất có thể vẫn là người phải trả giá cuối cùng. Do đó, khi tham gia vào các khoản đầu tư liên quan, cần duy trì sự cảnh giác cao độ và nhận thức đầy đủ về các rủi ro.