Hyperliquid的估值合理嗎？淺析其產品現狀與經濟模型

1. 引言

Hyperliquid作爲近期加密市場除AI和Meme外最大的亮點，其不接受VC投資、將70%代幣分配給社區並將全部收入返還給平台用戶的策略引發了市場廣泛關注。HYPE代幣的流通市值迅速超過UNI躋身加密貨幣前25，同時平台業務數據也全線飆升。

本文旨在描述Hyperliquid的發展現狀，分析其經濟模型，並對當前HYPE的估值進行探討，試圖回答"HYPE到底貴不貴"這個問題。

需要說明的是，本文僅代表筆者截至發表時的階段性思考，未來可能發生變化。觀點具有主觀性，可能存在事實、數據、推理邏輯的錯誤。歡迎同業與讀者批評和進一步探討，但本文不構成任何投資建議。

2. Hyperliquid的業務速覽

2.1 衍生品交易所

衍生品交易所是Hyperliquid第一個上線的產品,也是其旗艦產品,在整個產品生態中處於核心地位。

在核心產品機制層面,Hyperliquid採用了中央限價訂單簿(CLOB)這種被廣泛使用的機制,並在性能方面下了很大功夫。他們構建的去中心化衍生品交易所運行在由HyperBFT共識層和RustVM執行層構成的Hyperliquid L1上。HyperBFT最高可支持200萬TPS。

對終端用戶而言,Hyperliquid的體驗與某些中心化交易所幾乎完全一致,在交易體驗、產品結構、費率和折扣規則等方面都相同。唯一的區別在於Hyperliquid無需KYC。

Hyperliquid還提供了Vault功能,類似中心化交易所的"跟單"。其中官方Vault HLP充當了平台上相當多交易的對手方角色,可以獲得平台各類費用的一部分。

從交易量和持倉量來看,Hyperliquid發展迅速,最近兩個月尤其如此。隨着HYPE空投和價格持續漲,平台各項數據也都在12月17-20日之間達到高點。

在去中心化衍生品市場領域,從交易量來看,Hyperliquid自今年6月就佔據了領先地位,最近2個月與其他平台的差距進一步擴大。

從估值和交易量來看,目前Hyperliquid更適合與中心化交易所進行比較。其持倉量和交易量已達到某頭部中心化交易所的10%左右水平。

2.2 現貨交易所

Hyperliquid的現貨交易所同樣採用訂單簿形態,在產品架構、費用標準方面與衍生品交易所一致。

目前只上線符合HIP-1標準的Hyperliquid原生資產,不上線其他鏈的代幣。

HIP-1是Hyperliquid網路的代幣標準,創建成本較高,成功創建即意味着可在Hyperliquid現貨交易所上架。HIP-1以荷蘭拍方式進行,近期拍賣價格多在10萬美元以上。

爲解決HIP-1代幣的初始流動性問題,Hyperliquid提出了HIP-2,提供自動做市系統。目前HIP-2總USDC量已超過2500萬美元。

Hyperliquid最近30日日均現貨交易量4億美金左右,在去中心化交易所中居前十。

2.3 HyperEVM

HyperEVM目前尚未上線。根據官方文檔,HyperEVM並不是獨立的鏈,而是與L1的其他部分一樣,由相同的HyperBFT共識機制保障安全。這使得EVM能夠直接與L1的本地組件交互。

HyperEVM的一些特點:

• 免許可,任何開發者都可以在其上開發應用、發行資產
• 與Hyperliquid L1具有互操作性
• 使用HYPE作爲Gas費

目前HyperEVM測試網已正常運行,已有不少知名驗證者參與測試。

3. Hyperliquid團隊、代幣經濟模型和估值

3.1 團隊

Hyperliquid有兩位聯合創始人Jeff Yan和iliensinc,他們是哈佛校友。團隊相當精簡,共10人,其中5人是工程師。

3.2 HYPE經濟模型

HYPE總量爲10億枚,於2023年11月29日正式發布。分配如下:

• 31.0% 創世分配,空投給早期用戶,完全流通
• 38.888% 用於未來排放和社區獎勵
• 23.8% 分配給團隊,鎖定1年後開始釋放
• 6.0% Hyper Foundation
• 0.3% community grants
• 0.012% HIP-2

團隊和社區總體按照3:7的比例分配。

目前Hyperliquid生態中涉及收費的部分有兩部分:交易費用和HIP-1拍賣費用。所有費用全部歸屬於HLP和援助基金(AF)。

根據數據推測,協議總收入在HLP和AF的分配比例約爲46%:54%。AF的策略是定期將積累的全部USDC購買HYPE。

2023年12月30日,Hyperliquid正式上線HYPE質押功能,目前收益率約2.5%。

3.3 估值

下面探討兩種對Hyperliquid的估值框架:

框架1: 對比某中心化交易平台

按照"鏈上某中心化交易平台"的定位,將Hyperliquid與某中心化交易平台進行對比:

• 衍生品交易: HYPE ≈ 10% 某中心化交易平台代幣
• 現貨交易: HYPE ≈ 1.5% 某中心化交易平台代幣
• EVM(預估): HYPE ≈ 3% 某中心化交易平台代幣
• 經濟模型: HYPE顯著優於某中心化交易平台代幣
• 流通市值: HYPE ≈ 9% 某中心化交易平台代幣
• 全流通市值: HYPE ≈ 27% 某中心化交易平台代幣

衍生品交易是Hyperliquid目前最主要的業務,在估值對比中應具較高權重。

框架2: PS指標

按最近一個月數據年化計算,用於回購HYPE的金額約爲3.19億美元。

流通市值PS: 29.4 全流通市值PS: 88

與其他可比項目相比,HYPE的PS估值低於可比L1項目。

4. 風險

Hyperliquid面臨的主要風險包括:

• 資金安全風險
• 代碼安全風險
• 預言機風險
• 監管風險