MicroStrategy的比特币赌注:企业融资革命

MicroStrategy不仅是一次对比特币的巨大冒险,更是一场企业融资的革命。仔细观察就会发现,这是一项杰作,是利用传统金融来推动加密货币热潮的蓝图。

2024年除夕夜,维基亚别墅一片橙色和金色的绚烂景象,直接取自菲兹杰拉德最华丽的幻想。超过500人挤在这座百年老宅修剪整齐的草坪上,其凡尔赛风格的宴会厅曾接待过许多名人。

比特币突破10万美元才是这场盛宴的真正原因。服务员端着银托盘上的香槟四处走动,开胃菜上印着无处不在的B字样,舞者挥舞着闪闪发光的橙色球体,向比特币的标志性色调致敬。花园中央可见一张巨大的扑克牌,国王的脸被一个厚颜无耻的B字样取代。

水上派对继续在一艘超级游艇上进行。游艇在迈阿密的天际线中闪闪发光。穿梭巴士川流不息,载着比特币高管、意见领袖和机构投资者,他们都身着"比特币时尚装"。巨型投影仪播放着预测比特币将升至数百万的片段,而一位戴着太空头盔的DJ在棕榈树之间指挥着重低音曲目。

维基亚别墅的主人迈克尔·赛勒今年59岁,他穿着标志性的黑色西装外套、蓝色牛仔裪和T恤(正面印有B字样)穿梭在狂欢的人群中。他亲切地接受人们的握手和自拍请求。在这里,比特币就是上帝,而赛勒则是它的先知。

加密货币对赛勒来说像是第二次重生,因为在最初的互联网泡沫期间,他赚了又赔了100多亿美元。那时,他于1989年从麻省理工学院毕业后,与他人共同创立了位于弗吉尼亚州的软件公司MicroStrategy。该公司最初从事数据挖掘和商业智能软件业务,后来因会计行为与证券交易委员会发生冲突。2000年,该公司支付了罚款,与联邦政府达成和解,并重新公布了前几年的业绩。

在接下来的二十年里,MicroStrategy的销售业绩平平,市值徘徊在10亿美元左右。这一切在2020年发生了变化,当时赛勒决定将比特币作为MicroStrategy的核心战略。

去年,在监管机构批准主流金融机构的比特币ETF后,加密货币的价格飙升,在12个月内翻了一番多,并在12月初突破10万美元。就在圣诞节前,MicroStrategy加入了纳斯达克100指数,刺激了对其股票的更多需求,去年其股价上涨700%以上,因为它发行债券并积累更多的比特币(它现在拥有471107个)。赛勒的公司现在是数字资产的最大持有者,仅次于难以捉摸的中本聪,据说中本聪持有100万个比特币。在2024年期间,赛勒的净资产从19亿美元跃升至76亿美元。进入新的一年一个月后,他的身价达到94亿美元。

MicroStrategy公司惊人的收益激起大批批评者和卖空者的不满,他们无法理解一家仅持有480亿美元比特币的小软件公司,为何市值高达840亿美元。但赛勒的批评者不明白的是,MicroStrategy巧妙地跨越了两个领域:一个受传统金融规则约束,公司发行债务和股票,由对冲基金、交易员和其他机构买卖;另一个领域则忠实、坚定的信徒所统治,他们相信比特币会带来一个更美好的世界。

推动MicroStrategy成功的动力是拥抱和培养波动性,这是其核心资产的显著特征。波动性是传统投资者的天敌,但却是期权交易员、对冲基金和散户投机者的挚友,这使MicroStrategy成为市场上最活跃的股票之一。虽然其年收入相对较少,仅为4.96亿美元,但日交易量却可与七大科技巨头相媲美。

赛勒说:"人们认为这太疯狂了,这么小的公司怎么可能有如此高的流动性?这是因为我们在公司中间放置了一个加密反应堆,吸引资本,然后将其旋转。这使股票波动性增加,使我们的期权和可转换债券成为市场上最有趣、表现最好的产品。"

赛勒对于自2021年以来公司发行的73亿美元可转换债券的受欢迎程度,他百分之百正确。在交易日的每一分钍,MicroStrategy的股价都会因比特币的不断波动而实时放大,从而增加其可转换债券中固有的看涨期权的隐含波动率。这是因为与普通债券不同,可转换债券为债务持有人提供了安全性,他们可以选择在到期前以预定价格将其债券兑换为MicroStrategy股票。每个接受过期权定价培训的交易员都知道,高隐含波动率会增加期权的价值。因此,赛勒几乎无需支付利息成本就能发行可转换债券。

到目前为止,MicroStrategy发行的6张可转换债券的到期日为2027年至2032年,利率从0%到2.25%不等。在公开债券市场,由于私人信贷的繁荣,流动性一直在萎缩,机构投资者渴望获得超额回报。MicroStrategy的债券不仅是大型投资者投资数字资产的唯一途径之一,而且也是市场上表现最好的债券之一,自发行以来回报率超过250%。甚至MicroStrategy在11月发行的30亿美元五年期债券,票面利率为0%,行权价为672美元(比MicroStrategy当前股价高出80%),在短短几个月内也上涨89%。

赛勒明白,以季度基准衡量业绩的机构投资者,为了提升投资组合回报率,他们会继续购买他的高风险股票。像 MicroStrategy 这样发行大量可转换债券通常会摊薄公司股票,但在这个案例中,可转换债券却产生了看涨效应,因为这些债券代表了未来对价格越来越高的股票的需求。通过二次发行和可转换债券发行,MicroStrategy的流通股自2020年以来从9700万股增长到2.46亿股。同期,其股价上涨2666%。1月底,其股东投票决定将公司的授权股份大幅增加至103亿股。这一循环自我运行:发行数十亿低成本或无成本债务和股票,通过大量购买推高比特币价格,并推动MicroStrategy的股票大幅波动。周而复始。

一位金融专家惊叹道:"他们发现金融市场存在货币漏洞,并利用了这一漏洞。"

赛勒毫不掩饰对比特币的推崇,这是可以理解的。去年8月,他发明一种全新的金融指标,名为比特币收益率(Bitcoin Yield)或BTC收益率(BTC Yield)。这种"收益率"与产生的任何收入无关,而只是衡量公司持有的比特币与公司完全稀释后的股票比例随时间变化的百分比。他最初的目标是每年增长4%至8%,但MicroStrategy在1月份公布的数据显示,第四季度的比特币收益率是48%,2024年全年是74.3%------这些数字虽然很大,但毫无意义,他像诱饵一样向崇拜他的追随者提供这些数字。

一位前商业银行家表示,试图用老式方法为MicroStrategy估值,只会让你失去理智。赛勒"关闭了损益表思维,说'我们要从公司的净资产方面入手,专注于利用我们在资产负债表上的优势',在这种情况下,这意味着收购更多的比特币。"

这正是MicroStrategy正在做的事情。10月,赛勒公布一项名为"21/21"的计划,在未来三年内筹集高达420亿美元资金(一半通过股权融资,一半通过债务融资),用于购买更多比特币。仅在11月和12月,该公司就收购价值约180亿美元的近20万枚比特币。

只要比特币价格持续上涨,这一切都会非常顺利,但如果比特币像以前多次那样崩溃呢?

除非世界末日真的来临,否则MicroStrategy应该不会有问题。比特币需要从目前超过10万美元的水平下跌80%以上,并且至少持续两年,MicroStrategy才能无力偿还目前的债务。塞勒再次展示他在利用资本市场和债券投资者行为方面的天赋。

MicroStrategy发行的70亿美元债务都是无担保的,从技术上讲,其资金库中的任何比特币都不能作为担保。此外,以该公司目前的股价373美元计算,其超过40亿美元的债务已经"物有所值",或者说实际上已经是股权。

一位加密资产管理专家表示,MicroStrategy资产负债表上的债务很少,MicroStrategy的比特币持有量不太可能被强制清算,因为机构债券持有人对再融资有很高的容忍度,即使在最坏的情况下破产。

是什么阻止其他公司复制赛勒的比特币金融工程?什么都没有。许多公司已经开始效仿。据统计,约有90家上市公司,包括一些知名企业,已将比特币纳入其资产负债表。今年3月,将推出一个包含35家持有至少1000个比特币(约1亿美元)的上市公司的比特币持有量加权指数。MicroStrategy将主导该指数。

模仿者正在为MicroStrategy的反对者提供弹药。一家投资公司在3月份发布一份关于该股票的做空报告,该公司表示:MicroStrategy股票代表一种罕见且独特的获取比特币的方式,但这种情况早已不复存在。但有专家认为,就像流媒体领域的领先企业一样,MicroStrategy的先发优势和规模使其与众不同。

"规模就是一切,因为流动性就是一切。无论是现货市场还是期权市场,它们都是交易比特币相关风险的最有流动性的来源,"一位专家说,"MicroStrategy的期权市场是迄今为止全球最深的单一名称期权市场。"MicroStrategy的狂热期权甚至催生一个名为YieldMax MSTR期权收入策略ETF的基金,该基金通过出售看涨期权来创造收入。成立一年的基金年收益率为106%,已积累19亿美元的资产。

坐在维基亚别墅的游泳池边,他的三只鹦鹉Hodl、Satoshi和Max在身后喋喋不休,赛勒对批评者不屑一顾。"过去40年来的传统商业智慧认为资本是一种负债,波动性是不好的。比特币标准规定资本是资产,波动性是好事------这是它的特性,"他坚持道,"他们生活在平坦的世界里,一个哥白尼之前的时代。我们正坐在时速60英里的火车上,转动着上面载着30吨重物的陀螺仪,而世界其他地方的人则站在轨道边,一动不动。"

这不是迈克尔·赛勒第一次飞近太阳。

他于1965年出生在内布拉斯加州林肯市的一个空军基地,早年浸淫在军事纪律中。他的父亲是一名首席军士长,全家在世界各地的空军基地之间辗转,最后定居在俄亥俄州莱特·帕特森附近------莱特兄弟航空学校的所在地。

他凭借空军后备军官训练团的全额奖学金进入麻省理工学院学习航空和航天专业,并撰写一篇关于意大利文艺复兴时期城邦的计算机模拟论文。业余时间,他喜欢在摇滚乐队里弹吉他,也喜欢驾驶