加密行业的黄昏时刻:危机中寻找转机

2022年,加密行业经历了巨大转折。Luna、3AC和FTX三场大型黑天鹅事件,破坏力和影响力远超往年。回溯源头,危机早已悄然埋下伏笔:FTX的问题可追溯至Luna暴雷,近期爆出的内部资料也印证了FTX许多亏空源自更早时期。

观察源头,熟悉DeFi原理的人都能明白今年Luna的快速暴雷是典型的庞氏骗局:市场异常、快速挤兑,百亿市值的Luna瞬间消亡。该事件中,大量中心化机构对市场预期准备不足,导致风险敞口过大,如3AC从风险中性的对冲基金迅速变成单边赌徒。

之后危机接连上演。6月,市场有大量机构持有不对称头寸,高杠杆做多比特币、以太坊,盲信某些固定点位不会被突破,导致机构间互相借贷,引发3AC事件。9月,以太坊Merge完成后市场开始回暖,但一个意外事件又引发了FTX暴雷。

关于FTX事件,从商业竞争角度看,可能是针对竞争对手融资的狙击行为。但事态意外演变为市场恐慌,Sam的财务窟窿被公开,引发快速挤兑,最终导致FTX商业帝国迅速崩塌。

这三次黑天鹅事件暴露了几个值得深思的问题:

1. 机构也可能破产。西方大型机构对风险管理和加密世界认知存在误区,导致连锁反应。机构间无抵押授信,传递性极强。

2. 量化和做市商团队面临极端事件时也会大量损失。市场急跌导致对机构不信任,资金外逃,流动性不足,做市团队被动将高流动性资产变成低流动性资产,面临锁死无法提现。

3. 资管团队也受冲击。他们通过借贷和通证发行实现α收益,积累了大量借贷资产和衍生品。机构暴雷引发连锁反应,在极端行情中面临冲击。

这些问题直指中心化机构的操作问题。FTX事件也基本标志着中心化交易所黄昏的到来。全球对加密货币尤其是中心化交易所的不透明性极度恐慌。数据显示过去一个月链上有大量用户转移资产。

在黄昏之前,私钥在与人性的战争中败下阵来。加密世界底层资产所有权虽然通过私钥保证,但过去10年中心化交易所缺乏合理的第三方托管机构帮助用户和交易所管理资产,无法对抗交易所管理者的人性问题,使交易所有机会触碰用户资产。

FTX事件中,人性的影响早有迹可循。Sam一直很忙碌,不允许自己和资金闲置。DeFi Summer时期,Sam经常从交易所热钱包转出巨额资产到各种DeFi协议冲头矿。当人性渴求更多机会,也难以抵挡诱惑。大量用户资产放在交易所热钱包,使用资产获取无风险收益似乎顺理成章。从Staking到DeFi挖矿,再到投资早期项目,当收益越来越大,挪用可能愈演愈烈。

这些事件给我们的启示是:对监管和大机构而言,应向传统金融学习,找到合适方式,让中心化交易所不再同时承担交易所、券商、第三方托管三种角色。同时需要技术手段,让第三方托管和交易行为独立,做到利益无关。必要时可让监管介入。而在中心化交易所之外,其他中心化机构也需要做出改变。

中心化机构:"大而不倒"到重建有道

黑天鹅不仅影响中心化交易所,也波及相关中心化机构。它们受危机影响,很大原因是忽视了交易对手方(尤其是中心化交易所)的风险。"大而不倒"曾是对FTX的印象。这是第二次听到这个概念:11月初某些群聊中,大多数人认为FTX"大而不倒"。第一次则是SuZhu亲口说:"Luna大而不倒,倒下会有人来救。"

5月,Luna倒下。11月,轮到FTX。

传统金融世界有最后贷款人。当大型金融机构发生剧烈事件,往往有第三方组织甚至政府背书的机构进行破产重组,降低风险影响。可惜加密世界没有。由于底层透明,人们会通过技术手段分析链上数据,导致溃败发生得很快。一点蛛丝马迹,就引发兵荒马乱。

这是把双刃剑。好处是加速不良泡沫爆破,让不应发生的事情快速消亡;坏处是几乎不给不敏感的投资者留下机会窗口。

在市场发展过程中,FTX事件基本标志着中心化交易所黄昏的到来。未来它们会逐步退化为连接法币世界和加密世界的桥梁,通过传统方式解决KYC和入金等问题。

相比传统方式,链上更公开透明的操作更被看好。2012年社区就讨论过链上金融,但当时受限于技术和性能。随着区块链性能和底层私钥管理技术发展,链上去中心化金融包括去中心化衍生品交易所也会逐步兴起。

游戏进入下半场,中心化机构需要在危机余震中重建。重建基石仍是掌握资产所有权。

因此,使用目前流行的基于MPC的钱包技术方案与交易所交互是不错选择。掌握自己资产所有权,通过第三方协管和交易所协签进行资产安全转移和交易,只让交易发生在短时间窗口,尽可能降低对手方风险和第三方引发的连锁反应。

去中心金融:危难中寻找转机

当中心化交易所和机构深受其害,DeFi情况会更好吗?

随着大量资金外溢和宏观环境加息,DeFi面临较大冲击:整体收益率目前不及美国国债。此外,投资DeFi还要关注智能合约安全风险。综合风险和收益,DeFi目前在成熟投资人眼中并不乐观。

在偏悲观大环境下,市场仍在酝酿创新。围绕金融衍生品的去中心化交易所逐渐出现,固定收益策略创新也在快速迭代。随着公链性能问题逐渐解决,DeFi交互方式和可能实现的形态也会进行新迭代。

但这种更新迭代并非一蹴而就,当前市场处于微妙阶段:黑天鹅事件导致加密做市商遭受损失,整个市场流动性严重不足,同时也意味着市场操纵的极端情况时有发生。

早期流动性较好的资产,现在很容易被操纵。一旦价格被操纵,由于DeFi协议间存在大量组合,会导致许多实体莫名受到第三方通证价格波动影响,在无辜中也出现负债。

在这样的市场环境下,投资操作可能会变得保守。目前更偏好寻找稳健的投资方式,通过Staking获得新的资产增量。同时,也开发了名为Argus的系统,用于实时监测各种链上异常情况,通过(半)自动方式提高整体操作效率。当行业资深人士对DeFi逐渐持谨慎乐观态度时,我们也好奇整个市场将在何时迎来转机。

盼市场反转,内外因缺一不可

没有人会一直享受危机。相反,我们都在期盼转机。但要预判风向何时会变,还得弄明白风从哪里来。

上一轮市场波动,大概率源自2017年传统投资者的进入。由于他们携带的资产体量相对较大,加之宏观环境较为宽松,共同造就了一轮火热行情。目前,也许要等到降息到一定程度,热钱才会重新流入加密市场,熊市才会迎来反转。

此外,之前粗略估算,整个加密行业包括矿机和从业者每天总成本在数千万到一亿美元之间。而目前链上资金流动情况显示,日资金流入远不及估算的花费成本,因此整个市场仍处于存量博弈阶段。

流动性收紧,加之存量博弈,行业内外不佳的大环境可视为市场未能反转的外因。而加密行业能够向上的内因,则来自杀手级应用爆发带来的增长点。

自上一轮牛市多个叙事逐渐沉寂后,目前行业内仍未明确看到新的增长点。当ZK等二层网络逐渐推出时,我们隐约感觉到新技术带来的变化,公链性能更进一步,但实际上仍未看到明确的杀手级应用。反映到用户层面,我们仍不清楚能让大规模普通用户资产流入加密世界的应用形态到底是什么。因此,熊市结束有两个先决条件:一是外部宏观环境加息的解除,二是找到下一个新的杀手级应用爆发的增长点。

但需要注意的是,市场趋势反转也需要与加密行业内固有周期相匹配。考虑今年9月的以太坊合并事件,以及2024年比特币即将迎来的下一轮减半,前者已经发生,而后者从行业角度看也并不遥远。在这个周期中,留给行业内应用突破和叙事爆发的时间实际上已经不多了。

如果外部宏观环境和内部创新节奏没有跟上,那么圈内4年一个周期的既有认识也可能被打破,熊市是否会跨周期变得更漫长,还有待观察和学习。当让市场反转的内外因缺一不可时,我们也应当逐步积累耐心,并适时调整自己的投资策略和期望,以面对更多不确定性。

事情从来就不会一帆风顺,惟愿每一个加密行业的参与者,做一个踏实的建设者,而非与机遇失之交臂的看客。

附:问答环节精华

问:加密市场未来的主要创新方向是什么?

答:主要有两个大方向:

1. 性能/TPS问题。目前二层网络中ZK可能性最大,但落地使用可能还需至少两年。

2. 底层私钥安全和应用平衡问题。基于MPC的无私钥钱包可能让用户体验和门槛更平衡。

这是整个行业必须解决的核心问题。

问:如何看待目前市场行情,未来走势如何?

答:目前是存量博弈的熊市状态。资产回撤已达80%左右,可能处于底部区间,但持续时间和下一个风险事件难以确定。

两个可能的转折点:

1. 加息周期结束,至少持续到2023年中。
2. 行业内出现新的增长点和引爆点。

从矿工角度看,已出现底部周期典型信号 - 挖矿成本难以覆盖边际成本。但由于大多数矿工在发达国家,可能不会大规模关停矿场。

对个人投资者而言是好时机。如果有储备现金,可以分批择时建仓,长期来看应该不错,周期可能是1-2年或3-5年。

问:机构进军DeFi赛道应如何准备?

答:DeFi有4个主要方向:

1. 稳定币 - 近期可能有新的稳定币出现。
2. 借贷 - 经历极端行情后需要迭代,处理异常资产隔离问题。
3. DEX - 相对成熟,随ZK上线订单簿方式可能完善。
4. 衍生品和风险管理 - 较早期,但FTX事件后链上期货期权交易量大增,可能是新增长点。

机构需要建立认知,打造内部DeFi工作流程。个人投资者可关注单币staking获取稳健收益,同时观察新增长点。复盘上轮熊市经验,为下一轮做准备很重要。