Relatório de Pesquisa Macroeconômica do Mercado de Criptomoedas: Em um Período de Transição da Estrutura Macroeconômica, a Lógica de Preços Está Prestes a Ser Reestruturada

I. Visão Geral

No segundo trimestre de 2025, o mercado de criptomoedas passou por uma transição de um ambiente de alta intensa para um ajuste de curto prazo. Apesar da rotação contínua de várias faixas que repetidamente guiavam o sentimento do mercado, o teto da pressão macroeconômica começou a se tornar evidente. A turbulência na situação comercial global, as flutuações nos dados econômicos dos Estados Unidos e as expectativas em constante mudança sobre cortes nas taxas do Federal Reserve levaram o mercado a um importante janela de repricing. Ao mesmo tempo, começaram a surgir mudanças marginais na disputa política: certas forças políticas expressaram opiniões positivas sobre as criptomoedas, provocando uma precificação antecipada da lógica de "Bitcoin como ativo de reserva estratégica nacional" pelos investidores. Acreditamos que o ciclo atual ainda está na "fase de correção de um mercado em alta de médio prazo", mas oportunidades estruturais estão surgindo silenciosamente, e os pontos de ancoragem de preços estão passando por um deslocamento em nível macro.

II. Ambiente Macroeconômico: A lógica antiga desmorona, novos pontos de ancoragem ainda não foram estabelecidos

Em maio de 2025, o mercado de criptomoedas está em um período crítico de reestruturação da lógica macroeconômica. As estruturas tradicionais de precificação estão rapidamente se desintegrando, enquanto novos pontos de âncora para avaliação ainda não foram estabelecidos, colocando o mercado em um ambiente macroeconômico "vago e ansioso". Desde dados macroeconômicos, orientações de políticas dos bancos centrais, até mudanças marginais nas relações geopolíticas e comerciais globais, tudo isso está influenciando o padrão de comportamento de todo o mercado de criptomoedas de uma forma que se assemelha a uma "nova ordem em meio à instabilidade".

Primeiro, a política monetária de um importante banco central está passando de uma fase de "dependência de dados" para uma nova fase de "jogo entre política e pressão de estagflação". Os dados de inflação divulgados recentemente mostram que, embora a pressão inflacionária no país tenha aliviado, a rigidez geral ainda persiste, especialmente em relação aos preços do setor de serviços, que continuam elevados. Isso, combinado com a escassez estrutural no mercado de trabalho, torna difícil uma rápida queda da inflação. Apesar de uma leve elevação da taxa de desemprego, isso ainda não acionou o limite inferior para a reversão da política, levando o mercado a adiar as expectativas sobre o momento de cortes nas taxas de juros, que originalmente eram esperados para junho, agora provavelmente para o quarto trimestre ou até mais tarde.

Este ambiente macroeconómico incerto afeta diretamente a base de precificação de fundos dos ativos encriptação. Nos últimos três anos, os ativos encriptação desfrutaram de um prémio de avaliação no contexto de "taxas de juro zero + ampla liquidez", mas agora, após um período de taxas elevadas, os modelos de avaliação tradicionais enfrentam uma falha sistémica. Embora o Bitcoin mantenha uma tendência de alta oscilante impulsionada por fundos estruturais, nunca conseguiu formar a dinâmica para ultrapassar o próximo ponto crítico importante, refletindo que o seu "caminho de alinhamento" com ativos macroeconômicos tradicionais está a desmoronar. O mercado começou a não aplicar mais uma lógica de interligação simples, mas gradualmente percebe que os ativos encriptação precisam de âncoras políticas e de papéis independentes.

Enquanto isso, as variáveis geopolíticas que afetam o mercado desde o início do ano estão passando por mudanças importantes. Certos assuntos de disputas comerciais que antes estavam esquentando agora esfriaram significativamente. Recentemente, a mudança de foco de certas forças políticas em relação a esses assuntos mostra que, a curto prazo, os conflitos não devem se intensificar ainda mais. Isso fez com que a lógica de "proteção geopolítica + Bitcoin como ativo de proteção contra riscos" recuasse temporariamente, e o mercado não está mais dando um prêmio ao "âncora de proteção" dos ativos encriptados, mas sim buscando novos apoios políticos e dinâmicas narrativas.

A um nível mais profundo, todo o sistema financeiro global está a enfrentar um processo sistemático de "reconstrução de âncoras". O índice do dólar está a consolidar-se em níveis elevados, as relações entre o ouro, a dívida pública e as ações dos EUA foram desestabilizadas, e os ativos encriptação estão presos entre eles, não possuindo o respaldo dos bancos centrais como os ativos tradicionais de refúgio, nem sendo completamente integrados nos quadros de gestão de risco das instituições financeiras tradicionais. Este estado intermédio de "não ser risco, nem refúgio" faz com que a avaliação de ativos principais como BTC e ETH se encontre numa "zona relativamente nebulosa".

Estamos entrando em uma janela de inflexão de "desfinancialização" dominada por variáveis macroeconômicas. Nesta fase, a liquidez do mercado e as tendências não são mais impulsionadas por simples correlações entre ativos, mas dependem da redistribuição do poder de precificação política e do papel institucional. Se o mercado de criptomoedas quiser迎来 a próxima rodada de reavaliação sistemática, deve aguardar um novo âncora macroeconômica ------ pode ser a oficialização de "Bitcoin como ativo estratégico de reserva nacional", ou o "início claro do ciclo de redução de juros de algum banco central", ou ainda a "aceitação de múltiplas governos ao redor do mundo das infraestruturas financeiras em blockchain". Somente quando esses pontos de âncora em nível macro realmente se concretizarem, haverá um retorno abrangente ao apetite por risco e uma ressonância ascendente nos preços dos ativos.

Três, Direções Políticas: Importantes Projetos de Lei Aprovados, Reserva Estratégica de Bitcoin a Nível Estadual Implementada, Gerando Expectativas Estruturais

Em Maio de 2025, o Senado de um determinado país aprovou oficialmente uma importante proposta de lei sobre stablecoins, tornando-se uma das propostas legislativas sobre stablecoins mais influentes do mundo recente. A aprovação desta proposta de lei não apenas marca o estabelecimento de um quadro regulamentar para stablecoins em dólares, mas também libera um sinal claro: as stablecoins não são mais um experimento técnico ou uma ferramenta financeira cinzenta, mas sim uma parte central do sistema financeiro soberano, tornando-se uma extensão orgânica da influência do dólar digital.

O conteúdo central do projeto de lei foca principalmente em três áreas: em primeiro lugar, estabelece o poder de gestão de licenças das instituições relevantes sobre os emissores de stablecoins, definindo requisitos de capital, reservas e transparência equivalentes aos dos bancos; em segundo lugar, fornece a base legal e interfaces padrão para a interoperabilidade entre stablecoins, bancos comerciais e instituições de pagamento, promovendo sua ampla aplicação em pagamentos de varejo, liquidações transfronteiriças e interoperabilidade financeira; em terceiro lugar, estabelece um mecanismo de isenção de "sandbox" técnico para stablecoins descentralizadas, reservando espaço para inovação em finanças abertas dentro de um quadro de conformidade controlável.

Sob uma perspectiva macroeconômica, a aprovação desta legislação provocou uma tripla mudança estrutural nas expectativas do mercado de criptomoedas. Primeiro, surgiu um novo paradigma de "anexação em cadeia" para a extensão internacional do sistema do dólar. As stablecoins, como "cheques federais" da era digital, não apenas servem para pagamentos internos no Web3, mas também podem funcionar como parte do mecanismo de transmissão da política do dólar, reforçando sua vantagem competitiva nos mercados emergentes.

Em segundo lugar, a legalização das stablecoins levou a uma reavaliação da estrutura financeira on-chain. O ecossistema de certas stablecoins em conformidade irá experimentar um período de explosão de liquidez, e a lógica de pagamentos on-chain, crédito on-chain e reestruturação de livros on-chain irá ativar ainda mais a demanda por pontes entre DeFi e ativos RWAs. Especialmente em um ambiente financeiro tradicional de altas taxas de juros, alta inflação e volatilidade das moedas regionais, a propriedade das stablecoins como "ferramenta de arbitragem entre sistemas" irá atrair ainda mais usuários de mercados emergentes e instituições de gestão de ativos on-chain. Menos de duas semanas após a aprovação dessa legislação, o volume diário de negociação de certas stablecoins em plataformas de negociação atingiu um novo recorde desde 2023, e a capitalização de mercado em circulação de uma certa stablecoin on-chain cresceu quase 12% em relação ao período anterior, com o centro de liquidez começando a migrar de certos ativos para ativos em conformidade.

Mais significativa de uma perspectiva estrutural é a publicação de planos de reserva estratégica em Bitcoin por vários governos estaduais logo após a aprovação do projeto de lei. Até o final de maio, um estado já havia aprovado a lei de reserva estratégica em Bitcoin, enquanto vários outros estados anunciaram a alocação de parte do superávit fiscal como ativos de reserva em Bitcoin, com justificativas que incluem proteção contra a inflação, diversificação da estrutura fiscal e apoio à indústria de blockchain local. De certa forma, esse comportamento marca a transição do Bitcoin de "ativo de consenso popular" para "ativos fiscais locais", representando uma reestruturação digital da lógica das reservas de ouro dos estados.

Essas dinâmicas políticas contribuem juntas para um novo cenário estrutural: as stablecoins se tornam o "dólar on-chain", o Bitcoin se torna o "ouro local", ambos em um equilíbrio de regulamentação e liberdade, coexistindo e se protegendo em relação ao sistema monetário tradicional sob as perspectivas de pagamento e reserva. Essa situação, em 2025, em meio à divisão geopolítica financeira e à queda da confiança nas instituições, oferece justamente outra lógica de ancoragem segura. Isso também explica por que o mercado de criptomoedas manteve uma oscilação alta em meados de maio, apesar dos dados macroeconômicos ruins - porque a mudança estrutural no nível da política estabeleceu um suporte de longo prazo para o mercado.

Quatro, Estrutura do Mercado: Rotação intensa nas pistas, linha principal ainda a ser confirmada

O mercado de criptomoedas no segundo trimestre de 2025 apresenta uma contradição estrutural de alta tensão: no nível macro, as expectativas de políticas estão se aquecendo, e as stablecoins e o bitcoin estão caminhando para uma "incorporação institucional"; mas no nível da estrutura micro, ainda falta uma "linha principal de corredor" verdadeiramente consensual no mercado. Isso leva a um desempenho geral caracterizado por uma rotação frequente, baixa continuidade e uma liquidez temporária de "circulação vazia". Em outras palavras, a velocidade de circulação de capital na blockchain ainda está presente, mas a sensação de direção e certeza ainda não foi reestruturada, o que contrasta fortemente com certos ciclos de "ondas de alta em um único corredor" de 2021 ou 2023.

Primeiro, do ponto de vista do desempenho do setor, em maio de 2025, o mercado de criptomoedas apresentou uma estrutura de extrema diferenciação. Vários segmentos alternaram-se em um estilo de "passar o bastão", cada subsegmento teve ciclos de explosão que duraram menos de duas semanas, e os fundos de acompanhamento rapidamente se dissiparam. Por exemplo, um projeto Meme em uma blockchain pública provocou uma nova onda de FOMO, mas devido à base fraca de consenso da comunidade e à exaustão do sentimento do mercado, o preço rapidamente corrigiu em alta; o setor de AI, como alguns projetos de destaque, apresentou características de "alta Beta e alta volatilidade", sendo muito influenciado pelo sentimento das ações de AI de peso na bolsa americana, carecendo de continuidade narrativa espontânea dentro da blockchain; enquanto o segmento RWA, representado por um determinado projeto, embora tenha certeza, entrou em um período de "desvio entre preço e valor" devido à expectativa de airdrop que já foi parcialmente realizada.

Os dados de fluxo de capital mostram que esse fenômeno de rotação reflete essencialmente um excesso de liquidez estrutural em vez do início de um mercado em alta estrutural. Desde meados de maio, a capitalização de mercado de uma stablecoin estagnou, enquanto outras duas stablecoins principais apresentaram uma leve recuperação. O volume de negociação diário em DEX on-chain se manteve na faixa de 25~30 bilhões de dólares, o que representa uma redução de quase 40% em comparação ao pico de março. O mercado não apresentou um influxo claro de novos fundos, mas apenas capital existente em busca de oportunidades de negociação de curto prazo "com alta volatilidade local + alta emoção".

Por outro lado, o fenômeno da estratificação da avaliação está se intensificando. Os projetos de blue chip de primeira linha têm uma valorização significativa, certos ativos de ponta continuam a atrair grandes investimentos, enquanto os projetos de cauda longa caem na situação embaraçosa de "fundamentos incapazes de serem precificados, expectativas incapazes de serem cumpridas". Os dados mostram que, em maio de 2025, a proporção das 20 principais criptomoedas por valor de mercado já se aproximava de 71% do valor total de mercado, o maior desde 2022, apresentando características semelhantes ao "retorno da concentração" dos mercados de capitais tradicionais.

Entretanto, o comportamento na cadeia também está a mudar. O número de endereços ativos de uma determinada cadeia pública mainstream estabilizou em cerca de 400.000 durante meses, mas o TVL dos protocolos DeFi não aumentou de forma sincronizada, refletindo uma tendência crescente de "fragmentação" e "não-financialização" nas interações na cadeia. Interações não financeiras, como transações de Meme, airdrops, registo de domínios e redes sociais, estão a tornar-se gradualmente mainstream, indicando que a estrutura dos usuários está a migrar para "interações leves + emoções fortes". Embora esse tipo de comportamento impulsione a popularidade a curto prazo, a pressão para monetizar e reter é cada vez mais evidente para os construtores de protocolos, levando a uma limitação na vontade de inovar.

Observando do ponto de vista da indústria, atualmente o mercado ainda se encontra em um ponto crítico onde coexistem várias linhas principais, mas falta uma onda de alta predominante: RWA ainda possui uma lógica de longo prazo, mas precisa esperar a implementação da conformidade regulatória e o crescimento espontâneo do ecossistema; memes podem estimular emoções, mas carecem de líderes com a capacidade de "símbolo cultural + mobilização comunitária" como alguns projetos; o espaço de imaginação de AI+Crypto é enorme, mas a implementação tecnológica e o mecanismo de incentivo de Token ainda não alcançaram um padrão de consenso; o ecossistema do Bitcoin já possui uma escala inicial, mas a infraestrutura ainda não está completa, permanecendo na fase inicial de "tentar e errar + posicionamento".

Em resumo, a estrutura atual do mercado pode ser resumida em quatro palavras-chave: rotação, diferenciação, concentração e teste. A rotação aumentou a dificuldade de negociação; a diferenciação comprimiu o espaço de alocação de médio e longo prazo; a concentração significa que a avaliação está retornando para os principais ativos, deixando um rastro de ativos secundários; e a essência de todos os pontos quentes ainda é que o mercado está testando se um novo paradigma e nova linha principal podem obter um duplo reconhecimento de "consenso + capital".

A formação da linha principal no futuro depende em grande medida da ressonância de três fatores: primeiro, se surgem inovações mecânicas nativas on-chain semelhantes ao DeFi de 2020 e aos Memes de 2021; segundo, se a implementação da regulamentação política continua a liberar benefícios institucionais favoráveis à lógica de preço a longo prazo dos ativos Crypto; terceiro, se o mercado secundário recupera fundos principais, promovendo novamente o financiamento e a construção do ecossistema da primeira camada.

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